Títulos financieros: concepto, características, clases y valuación

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VALUACIÓN DE TÍTULOS FINANCIEROS
1.1 Emisión de Títulos Financieros
1.1.1 ¿Qué es un Titulo Financiero?
Un título Financiero es un título de propiedad (acción de una sociedad) o de un
crédito u obligación con características y derechos estandarizados (cada uno
por una emisión dada teniendo el mismo monto nominal, el derecho al mismo
tipo de dividendos, cotizado sobre la misma línea en la bolsa, etc.).
Un titulo es un documento mercantil en el que esta incorporado un derecho
privado patrimonial, por lo que el ejercicio del derecho esta vinculado
jurídicamente a la posesión del derecho. Es también un documento de
contenido crediticio en el que se incorpora un derecho literal y autónomo. La
base del cuerpo normativo referido a los títulos financieros en nuestro país está
conformada por tres leyes fundamentales:
Ley de Títulos Valores (Ley 27287 y complementarias).
Ley General del Sistema Financiero y de Seguros (Ley 26702 y
complementarias).
Carta Orgánica del B.C.R.P. (Decreto Ley 26123 y complementarias).
1.2 Títulos de Renta Fija
Una empresa desea utilizar una fuente de recursos distinta, la cual recoge
dinero del mercado (personas u otras empresas que quieren invertir) y se
compromete a pagar a cada uno de los participantes una cuota fija por el dinero
que aportaron a al empresa. Esta forma de obtener dinero del mercado se
denomina la emisión de bonos.
Un bono es una promesa de pago, un “pagaré” que da el emisor del bono (que
“toma” fondos) al comprador del bono (que “presta” fondos)
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Es un Activo financiero que da al inversor derecho de recibir del emisor el
repago de capital e intereses de acuerdo a lo pactado en las Condiciones de
Emisión.
1.2.1 Características
Los bonos tienen características distintas a las acciones pues la finalidad de los
mismos es obtener recursos para la elaboración de un proyecto y después
devolverlo con ciertos intereses sin permitir que las personas que invirtieron
sean propietarias de parte de la empresa.
Las características de los bonos son las siguientes:
Tienen un tiempo de duración determinado por la empresa que los emitió.
La devolución del capital y los intereses del préstamo (inversión) se realiza
mediante cupones, cuyo número, monto y fechas de pago son establecidas por
la empresa emisora.
El interés ganado por el préstamo efectuado también es determinado por la
empresa emisora.
El bono puede ser vendido por el inversionista (el que recibe los cupones)
antes que se haya culminado la devolución del préstamo (inversión) y los
intereses (ganancia) a otro inversionista que desee comprarlo. Este nuevo
inversionista le pagará una cantidad de dinero al inversionista anterior y ahora
este nuevo recibirá los cupones.
1.2.2 Clases de Títulos
Por Tasa de Interés
- Tasa de interés FIJA.
Única.
Creciente (“Step up”).
- Tasa de interés FLOTANTE
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Tasa de referencia directamente.
Tasa de referencia + “plus”.
Amortización
Integra al vencimiento. (“Bullet”).
Amortizaciones parciales. Las cuotas pueden ser iguales, o distintas.
Con período de gracia
Con capitalización de intereses.
Cupón Zero1
No pagan nada hasta el vencimiento y son emitidos a descuento
Clasificación de Bonos según su grado de riesgo, por las tres mas
importantes Clasificadoras de Riesgo.
S&P / Fitch
Moody’s
Significado
Bonds Investment Grade (de bajo riesgo)
AAA
Aaa
Los más seguros, de mejor calidad, los inversores son
compañías de alta estabilidad
AA
Aa
Alta calidad de bonos con un pequeño riesgo a largo plazo
A
A
Calidad entre alta y media, con muchos atributos de solidez
pero algo vulnerables ante cambios en las condiciones
económicas
BBB
Baa
Calidad media, seguridad corrientemente adecuada pero
pueden no ser confiables en el largo plazo
Bonos de Cierto Riesgo
BB
Ba
Los bonos o los emisores tienen elementos especulativos
con una moderada seguridad pero no totalmente fuera de
peligro
B
B
Con capacidad para enfrentar el pago ahora pero con riesgo
de default o falta de pago en el futuro
CCC
Caa
Pobre calidad de los bonos, con claros indicios de
posibilidad de default
Junk bonds (bonos basura)
CC
Ca
Bonos de calidad altamente especulativa, a menudo
terminan en default
C
C
Bonos con la mejor calificación entre los que aun no
entraron en default, pocas posibilidad de pago
D
D
En default, en otras palabras, son aquellos que dejaron de
estar al corriente en los pagos
1Véase mas adelante “Pricing de un bono como un portfolio de Zeros”
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1.2.3 Proceso de Valuación
El valor de cualquier Activo se basa en el valor presente de los CFs que se
espera que produzca ese Activo. En el caso de un bono, los CFs consisten en
los pagos de intereses habidos durante al vida del bono más un rendimiento del
monto del principal tomado en préstamo, generalmente el valor a la par,
cuando el bono vence.
Los obligacionistas pueden incurrir en pérdidas o ganancias de capital,
dependiendo de si las tasas de interés aumentan o disminuyen después de que
el bono ha sido comprado.
Cualquier cambio dado en las tasas de interés vigente, tiene dos efectos
separados y contrapuestos, sobre los tenedores de bonos, 1) cambia los
valores actuales de sus carteras (riesgo del precio de la tasa de interés) y 2)
cambia las tasas de rendimiento a las cuales pueden reinvertirse los CFs
provenientes de sus carteras (riesgo de la tasa de reinversión de la tasa de
interés). En tanto más prolongado sea el vencimiento de un bono mayores
serán sus cambios de precio en respuesta a un cambio dado en las tasas de
interés.
Es decir, el precio es igual a la sumatoria de su Flujo de Caja descontado por
una tasa correspondiente al riesgo de la emisión.
La formula para calcular el precio de un bono, la cual usa el concepto de valor
presente (PV) es:
Precio del Bono = CF1+ CF2+ CF3+ … + CFn + VFn
(1+r) (1+r)2(1+r)3(1+r)n(1+r)n
Donde:
CF = Pago del cupón (coupon payment)
n = Numero de pagos (number of payments)
r = Tasa de interés (interest rate, or required yield)
VF = Valor Facial (value at maturity, or par value)
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Gráficamente:
La suma de lo anterior es igual a la formula del Valor presente de una
anualidad
PV = CF x 1 – (1 + r) –n Donde, PV = Valor Presente
rCF = Pago del cupón
r = Tasa de interés
n = Numero de periodos
O para una mejor visualización de las variables:
En el gráfico se muestra el valor del bono a través del tiempo. Se puede
apreciar:
1- Siempre que la tasa de interés vigente sea igual a la tasa del cupón, un
bono se venderá a su valor a la par. Normalmente la tasa de cupón se
establece como igual a la tasa de interés vigente cuando se emite un bono y
por lo tanto inicialmente se vende a la par.
Tiempo
Precio = suma de los cash flows futuros descontados
n
n
2
2
1
1
r)(1
)(FF
...
r)(1
)(FF
r)(1
)(FF
Precio +
++
+
+
+
=
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2- Las tasas de interés cambian a lo largo del tiempo, pero la tasa del cupón
permanece fija después de que el bono se ha emitido.
3- Siempre que la tasa de interés sea mayor que la tasa de cupón, el precio
de un bono disminuirá por debajo de su valor a la par. Tal bono se conoce
como bono de prima.
4- Siempre que la tasa de interés sea menor que la tasa de cupón, el precio
de un bono se elevará por arriba de su valor a la par. Tal bono se conoce como
bono de descuento.
5- El valor de mercado de un bono siempre se aproximará a su valor a la par
a medida que se aproxime su fecha de vencimiento, siempre y cuando la
empresa no caiga en quiebra.
Pricing de un bono como un portfolio de Zeros.
Para determinar el precio de un bono con cupones, pensaremos en el como
una colección de bonos cupón cero, de manera que podremos expresar el
precio de un bono como
Precio del Bono = CF1+ CF2+ CF3+ … +CFn + VFn
(1+r) (1+r)2(1+r)3(1+r)n(1+r)n
La Ley de un Solo Precio nos dice que si dos Activos tienen el mismo cash
flow, el precio debe ser el mismo, de lo contrario existirían oportunidades de
arbitraje que eliminarían esta discrepancia.
En el siguiente ejemplo numérico vemos el procedimiento con más detalle.
Ejemplo: Supongamos los siguientes datos de cinco bonos:
Tasa cupón Vencimiento Yield Precio
Bono 1 6 0.5 7 99.5169
Bono 2 6 1 8 98.1139
Bono 3 10 1.5 8.5 102.0715
Bono 4 4 2 8.8 91.3698
Bono 5 12 2 ? ?
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El objetivo es determinar el precio del Bono 5.
Los cash flows asociados son:
0.5 año 1 año 1.5 años 2 años
Bono 1 103
Bono 2 3 103
Bono 3 5 5 105
Bono 4 2 2 2 102
Bono 5 6 6 6 106
Con esta información podemos determinar los factores de descuento como
sigue,
103d1 = 99.5169 por lo tanto d1 = 0.966184
103d2 + 3d1 = 98.1139 por lo tanto d2 = 0.924421
105d3 + 5d2 + 5d1 = 102.072 por lo tanto d3 = 0.882081
102d4 + 2d3 + 2d2 + 2d1 = 91.3698 por lo tanto d4 = 0.841416
La yield implícita en los factores de descuento expresa la tasa a la que se
puede invertir o pedir prestado para ese horizonte de inversión.
Entonces el precio del Bono 5 es:
B5 = 6d1 + 6d2 + 6d3 + 106d4 = 105.8262.
El criterio básico de valuación es replicar el pago del Activo en cuestión,
construyendo un portfolio sintético de otros activos. Invocando la ausencia de
oportunidades de arbitraje, obtenemos el precio del Activo que queremos
valuar. Si el precio de mercado del Bono 5 fuera distinto a 105.8262, existiría
una oportunidad de arbitraje.
Para construir este portfolio replicamos el cash flow del bono, entonces
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102x4 = 106
105x3 + 2x4 = 6
103x2 + 5x3 + 2x4 = 6
103x1 + 3x2 + 5x3 + 2x4 = 6,
donde xi representa la cantidad de bono i necesaria para replicar el cash flow
del Bono 5. Se puede verificar que
99.5169x1 + 98.1139x2 + 102.0715x3 + 91.3698x4 = 105.8262
Nótese que la yield de un bono con cupón en general no es igual que la yield
de un zero con igual vencimiento. Esto es porque el bono con cupón paga
naturalmente cupones antes del vencimiento, y los mismos están descontados
a la tasa implícita en el factor de descuento para cada cupón, que no tiene
porque coincidir con la tasa implícita en el factor de Descuento del principal al
vencimiento. Por ejemplo, si la estructura de tasas implica tasas de descuento
mas altas para plazos mas largos, el bono con cupón tendrá una yield mas baja
que un zero de igual maduración.
1.2 Títulos de Renta Variable
Cuando una compañía determinada desea recaudar capital una de las
opciones que tiene para hacerlo es emitiendo acciones. Hay otras formas de
recaudar capital, pero concentrémonos ahora en la emisión de acciones o
títulos.
De esta manera la empresa consigue capital sin tener que verse comprometida
a devolver o amortizar esos fondos a quien pone el dinero, y por lo tanto sin
adquirir una deuda. Al comprarlas, quienes invierten capital en ellas se
convierten en nuevos propietarios de una parte de la compañía.
Los inversionistas esperan que su capital se valore cada vez más en la medida
en que la compañía crezca. La mecánica es simple: si las ganancias y las
finanzas de la empresa crecen saludablemente de igual manera lo harán sus
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acciones, y el valor que éstas representan. Y en la misma medida en que la
rentabilidad de las acciones aumente, su precio también tenderá a subir.
Por esa razón, la tendencia general entre los inversionistas es buscar
compañías cuyos ingresos tiendan a crecer. Digamos que el buen desempeño
de una empresa le propicia ganar $1,80 por acción, y que el valor contable
(book value) de cada acción es de $12. Eso quiere decir que el rendimiento que
obtiene el inversionista por acción es de 15%, una proporción nada
despreciable hoy día si se la compara con el interés que puede ganarse
teniendo el dinero en una cuenta de ahorro o incluso si se compra un
Certificado de Depósito o un bono del Tesoro, cuyos porcentajes de
rendimiento son mucho menores.
Además, algunas acciones pagan dividendos, por lo general, una vez al año.
Sin embargo, no todas pagan dividendos y concentran todos sus ingresos en
hacer crecer el valor de la acción.
1.3.1 Características
1.3.1.1. En torno a la Liquidez:
La liquidez de una acción está relacionada con la mayor o menor facilidad con
que un inversionista cualquiera puede comprar o vender esos papeles en el
mercado. La liquidez es un concepto relativo, pues no se puede establecer
claramente cuando un papel es líquido o no, sin embargo, es posible establecer
comparaciones del grado de liquidez entre diferentes acciones, a través de
algunos parámetros, tales como:
Montos transados
Presencia (días transacción en relación al total de días hábiles del
período)
Rotación (acciones transadas en relación al total en circulación).
Así, acciones con altos niveles de transacción, presencia y rotación, serán más
líquidas que otras con niveles más modestos.
En períodos de gran dinamismo bursátil, la liquidez de las acciones tiende a
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acentuarse, sobre todo la de aquellas empresas cuyo capital se encuentra
distribuido en un número considerable de accionistas.
1.3.1.2. En torno al Retorno:
La rentabilidad de una acción proviene de los dividendos percibidos y de las
ganancias de capital que generan las diferencias de precios entre el momento
de compra y venta.
Los dividendos dependen de los resultados de la empresa y en la medida en
que éstos sean positivos y permanentes, el accionista podrá disponer del flujo
estable de dividendos en el tiempo.
Es importante tener presente que en una economía sana, los retornos de una
acción siempre serán mayores que los de otras alternativas, como instrumentos
de renta fija, por ejemplo, pues los riesgos involucrados en cada alternativa son
diferentes.
1.3.1.3. En torno al Riesgo:
Cualquier inversión en el mercado de valores lleva implícito el problema de
riesgo, más aún si se trata de una inversión en el mercado de acciones.
Los precios de las acciones son esencialmente variables, pudiendo subir o
bajar de acuerdo al comportamiento de una serie de factores de índole político,
económico, financiero, etc. Las expectativas juegan un rol fundamental en la
volatilidad de los precios y en muchos casos, cuando estas expectativas se
trasladan del plano personal al colectivo, conforman las tendencias positivas o
negativas que se observan en el mercado.
Invertir en acciones significa asumir un riesgo que de una u otra forma debe ser
compensado con el propósito de que los recursos no sean desviados hacia
otras alternativas s seguras, que impidan el financiamiento de las empresas
a través de este sistema. El elemento clave que permite una inversión en
acciones es la rentabilidad o retorno esperado.
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Mientras más alto sea el riesgo que se asuma, mayor será el retorno que se
deba exigir, es decir, altos riesgos son penalizados con tasas de rendimiento
exigidas también altas.
1.3.2 Tipos de Títulos de Renta Variable.
1.3.2.1. Acción de Capital o Acción Común
La historia de las acciones se remonta a la primera sociedad Favercham Oyster
Fishery Co., la cual emitió títulos de propiedad de la compañía en 1,198. En
esa época, existía gran interés en comercializar con los nuevos territorios, pero
esta actividad era sumamente riesgosa y costosa. Los viajes podrían tomar
varios años y la certeza que el barco pudiera retornar era sumamente reducida.
Ni siquiera la gente rica quería invertir aún cuando las rentabilidades ofrecidas
eran muy elevadas.
Así se dio origen de las empresas "joint" que permitían que la aventura pudiera
ser compartida por un gran número de personas. Si el barco no regresaba la
pérdida era menor y permitía que los inversionistas pudieran diversificar este
riesgo entre varios "viajes o aventuras".
Esto nos muestra la similitud con las empresas actuales que están inscritas o
listadas en una bolsa. En primer lugar, la propiedad está separada de la
gerencia de la empresa (o del viaje) aunque los propietarios pueden opinar o
discutir la ruta del viaje o los objetivos que se busca con esta empresa. Esta
discusión se denomina hoy derecho a voto.
Una vez que el barco comienza su viaje, los inversionistas ya no tienen control
sobre él, pues ello le corresponde al capitán. Por ello, tanto los inversionistas
del siglo XVIII como los inversionistas actuales apuestan por una buena
gerencia o dirección de la empresa (o barco). Una segunda similitud se refiere
a que los inversionistas esperan recibir beneficios en proporción a su inversión,
si dio mas dinero espera tener más beneficios que otros que dieron menos.
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También existen diferencias como el hecho que una vez que terminaba el viaje
tanto el barco como sus Activos eran liquidados. El resultado era repartido
entre los inversionistas. Por el contrario, la vida de una compañía es mucho
más larga y sus Activos sólo se venderán en caso ésta se liquide. Lo que
recibe a cambio un inversionista es la repartición de las ganancias generadas
en un periodo determinado y que en el mercado bursátil se le denomina
dividendo.
De acuerdo a esto, podemos decir que una empresa nace con la iniciativa de
un grupo de personas que desea llevar a cabo un proyecto. Para ello,
necesitan diversos activos: terrenos, edificios, maquinarias, personal, entre
otros y para pagar este capital, necesitan dinero que puede obtenerlo de
diversas maneras:
De accionistas: se conoce como nuevo capital
De préstamo de bancos: se conoce como deuda
De recursos propios o de las utilidades generados por el negocio si
hablamos de empresas en marcha.
Si la fuente de financiamiento ha sido dada por los accionistas, ellos recibirán
"certificados o constancias" de su aporte. Estas son las acciones y sus dueños
son conocidos como accionistas. Estos accionistas tienen los siguientes
derechos sobre la empresa:
Pueden opinar sobre la dirección de la empresa (de forma proporcional al
número de acciones que el accionista posea de la totalidad de acciones de la
empresa), es decir, tienen derecho a voto.
Puede vender sus acciones en cualquier momento.
Puede realizar aportes adicionales al negocio en función a su participación
en la empresa.
Puede recibir beneficios y en el caso de la liquidación de la empresa tiene
derecho a un parte de la misma.
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1.3.2.2. Acción de Inversión.
En nuestro país, la creación de las acciones de inversión se remonta al año
1977, con el Régimen de Comunidad Laboral, en donde se crearon las
Acciones Laborales (hoy acciones de inversión) con el fin de dar participación
en las empresas a los trabajadores de las mismas. Esta política buscaba que
los trabajadores de las empresas sean partícipes de todos los beneficios y
ganancias que éstas generaran, sin que pudieran tomar decisiones en el
manejo de las mismas.
Con el paso del tiempo estas acciones se convirtieron en “Acciones de
Trabajo”, nombre que estuvo vigente hasta Diciembre de 1998, cuando se
cambió su denominación a acciones de inversión mediante Ley No. 27028.
En la actualidad, las acciones de inversión no tienen el fin que originalmente
propulsó su creación; cualquier persona las puede adquirir sin necesidad de ser
trabajador de la empresa y pueden ser acreedores de los beneficios que las
empresas generen.
Las acciones de inversión tienen los siguientes derechos:
Puede vender sus acciones en cualquier momento.
Puede realizar aportes adicionales al negocio en función a su participación
en la empresa.
Puede recibir beneficios y en el caso de la liquidación de la empresa tiene
derecho a un parte de la misma.
Tienen una única diferencia respecto a las acciones de capital: no tienen
derecho a voto, es decir, no opinan en las decisiones de la empresa.
Clasificación según nivel de riesgo.
Respondiendo a su comportamiento y nivel de riesgo, también podemos
clasificar a los títulos de renta variable de una forma diferente a su naturaleza
legal, anteriormente descrita. A continuación relacionamos las categorías más
aceptadas comúnmente:
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A la cabeza de la clasificación figuran las llamadas blue chips; luego están las
acciones de crecimiento (growth stocks); las acciones cíclicas (cyclical stocks),
y las acciones especulativas (speculative stocks), en las que como su nombre
lo indica suelen invertir aquellos que especulan con la volatilidad de esos
valores en el mercado.
Las acciones blue chips son las preferidas en las bolsas de valores. Se trata de
compañías financieramente sólidas y por lo general de larga data, que a lo
largo del tiempo han mostrado sostenida estabilidad y rendimiento y que han
pagado dividendos a sus accionistas no sólo durante los buenos tiempos, sino
también en los malos (en la BVL: Volcan, Atacocha, Cerro Verde, Minsur,
BBVA Banco Continental, Banco de Crédito, Aceros Arequipa, Telefónica, entre
otras).
Las acciones de crecimiento corresponden a compañías que se identifican por
su gran potencial de crecimiento para el futuro. De hecho, cierto tipo de
inversionistas acostumbra a poner la mayor parte de su capital en este tipo de
valores siguiendo una estrategia precisamente de crecimiento de su inversión.
Estas compañías tienden a reinvertir las ganancias obtenidas con vista a una
mayor expansión futura, por lo que no suelen pagar dividendos o lo hacen en
muy poca cantidad. El precio de estas acciones en el mercado puede fluctuar
con rapidez, más que el de otros valores.
Las acciones de ingreso son aquellas que se caracterizan por proporcionar
regularmente entradas al inversionista. La clave radica en seleccionar aquellas
compañías cuyos productos o servicios generen rendimientos mayores que el
promedio de retorno de sus congéneres. A la hora de seleccionar una acción
de ingreso es importante que la industria a la que pertenece la compañía figure
en ese momento en una posición relevante.
Las acciones cíclicas se definen por el hecho de que las ganancias de estas
compañías tienden a variar en determinadas épocas. Entre éstas figuran
aquellas cuyos precios suben cuando se está en presencia de un período
económico favorable, y descienden cuando ocurre a la inversa. En ocasiones la
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fluctuación de estas acciones es característica para todo el sector o industria al
que pertenezcan.
No obstante, en sentido general existen acciones que son relativamente
estables durante épocas en que el mercado declina. Como ejemplos más
característicos están las compañías productoras de alimentos, los fabricantes
de medicinas y las de servicios públicos (utilities), que en tiempos de recesión
sufren menos.
1.3.3. Proceso de Valuación.
Al igual que como dijimos en el acápite 3.2, Métodos de Valoración de
empresas, los analistas usan el concepto del valor del dinero en el tiempo para
valuar Activos financieros o reales.
La actualización o descuento de los flujos económicos futuros se denomina
valoración dinámica, porque no atienden a la situación patrimonial en un
determinado momento, sino a una sucesión variable de flujos o rentas en un
periodo.
Los métodos de valoración dinámicos suelen partir o al menos ser compatibles
con una fórmula elemental que se ha llamado “principio fundamental de la
valoración”. El desarrollo de este planteamiento se ha denominado análisis
fundamental del valor. Puede venir referido al conjunto del capital propio de la
empresa o a una estimación del precio de mercado de una acción o paquete de
acciones.
Desde el punto de vista teórico, su gran función es la de definir el valor de la
empresa o de los Activos como el valor actualizado de los resultados
potenciales que generarán.
El valor de una acción se encuentra la misma manera que el valor de otros
Activos financieros, es decir, como el valor presente de la corriente de CFs
esperados en el futuro. Los CFs esperados se componen de dos elementos: 1)
los dividendos que se esperan en c/ año y 2) el precio que los inversionistas
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esperan recibir cuando vendan las acciones. El precio final esperado para la
acción incluye el rendimiento de la inversión más una ganancia de capital.
La ecuación básica para la valuación de acciones es similar a la ecuación de
bonos. Lo que cambian son los componentes del CFs. Primeramente, piénsese
en un inversionista que compra una acción con la intención de mantenerla para
siempre. En este caso, todo lo que el recibirá es una corriente de dividendos, y
el valor de la acción al día de hoy se calcula como el valor presente de una
corriente infinita de dividendos.
Valor de la acción = P0=
Divt
(1 + rs)t
Para cualquier inversionista individual los CFs esperados consisten en los
dividendos esperados más el precio de venta esperado para la acción. Sin
embargo, el precio de venta que reciba el inversionista ordinario dependerá de
los dividendos que espere algún inversionista futuro. Por consiguiente, para
todos los inversionistas actuales y futuros en total, los CFs esperados deben
basarse en los dividendos esperado en el futuro. Por lo que la ecuación tiene
validez sin importar que destino tenga previsto para la acción el inversionista
actual.
La ecuación es un modelo generalizado de valuación de acciones en el sentido
de que el patrón de tiempo de Divtpuede sujetarse a cualquier
comportamiento. Sin embargo, con gran frecuencia la corriente proyectada de
dividendos sigue un patrón
En general, en la aplicación numérica de estas fórmulas, supondremos que se
tiene información perfecta (sin limitaciones ni costes) acerca de los beneficios
de la empresa, su política de dividendos, los planes de inversión, las
cotizaciones, etc.
En el caso de las acciones, la variable renta viene dada por el dividendo
r = Div
Pt
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Existen participaciones de control que no persiguen una rentabilidad financiera,
sino estratégica, relacionada con el liderazgo en los mercados de productos y
servicios. El dividendo a percibir es lo de menos; incluso sería interesante no
repartir dividendos, a fin de reinvertir en actividades que sean complementarias
con otras del accionista de control. Se incluye en este concepto el cierre de la
empresa adquirida, eliminando un competidor.
Rentabilidad indirecta o implícita: Variación patrimonial de tipo financiero.
Esta rentabilidad puede corresponder, al menos en parte, a la parte
proporcional del dividendo devengado y no vencido.
r = Δ Ptdonde: Δ Pt=Pt– P(t-1)
Pt
En términos generales, la rentabilidad esperada por el inversor será la suma de
la rentabilidad implícita y explícita:
r = Div + Δ Pt
Pt
En este enfoque, la política de dividendos es un factor relevante en las
expectativas sobre renta y patrimonio del inversor ‘racional’. Ésta es
considerada la “expresión de máxima operatividad” del denominado análisis
fundamental, sin embargo, no pasa de ser un mero planteamiento teórico, pues
no puede darse el caso de que se pretenda obtener el valor actual dando por
conocido el valor de la empresa dentro de un periodo.
1.4 Aplicación de Métodos de Valuación a Empresas Peruanas
1.4.1 Caso: Valoración de Acciones de Inversión de Minsur S.A.
Las acciones de Inversión de Minera del Sur S.A. (MinsurI1) representan el
7.0346% del Índice Selectivo de la Bolsa de Valores de Lima (ISBVL), siendo
una acción muy dinámica (100% de liquidez), además de que se cuenta con
mucha información de la empresa, la cual tiene el total de sus operaciones en
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el Perú. Es por ello que la hemos tomado como modelo para realizar el
ejercicio de valoración siguiente.
Información General de la Empresa
Minsur S.A. se constituyó e inició sus operaciones el 6 de octubre de 1977,
mediante la transformación de la sucursal en el Perú de Minsur Partnership
Limited de Bahamas denominada Minsur Sociedad Limitada, la cual venía
operando en el Perú desde 1966.
Las actividades de la Compañía están reguladas por la Ley General de Minería.
La Compañía es subsidiaria de Inversiones Breca S.A., empresa domiciliada en
Perú, que posee el 98.74% de las acciones representativas de su capital social.
Su actividad principal es la producción de metálico de estaño que produce en
su planta de fundición ubicada en la ciudad de Pisco. El metálico de estaño se
produce utilizando el concentrado de estaño que extrae de la Mina de San
Rafael, ubicada en el departamento de Puno. El 99% del metálico de estaño
que produce la Compañía lo comercializa en el mercado internacional a través
de agentes de venta.
La administración de la operación de la planta de fundición está a cargo de
Funsur S.A. de acuerdo con los términos del contrato de Gerencia de proyecto,
de administración y de operación suscrito con ésta en mayo de 1994.
Valoración de la Empresa
Elevados precios del estaño mejoran la posición financiera de la
compañía.
La combinación de inmejorables precios internacionales con una mayor
producción de refinados de estaño ha contribuido a mejorar sustancialmente
los márgenes financieros de la compañía, permitiéndole realizar inversiones en
infraestructura minera destinadas a mejorar la eficiencia de sus procesos
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productivos, siendo el de mayor envergadura el referido a la utilización del gas
natural como combustible.
Recientemente la cotización internacional del estaño alcanzó niveles de US$
11,158 por TM no observados desde 1989, tras los recortes de producción en
Indonesia y los riesgos de menores suministros del mineral proveniente de
Bolivia, ambos países responsables del 35% de la oferta mundial, según se
puede apreciar en el cuadro de Precios Mensuales de Estaño en LME.
Asimismo, los precios del estaño se han visto favorecidos por las perspectivas
de un mayor consumo del mineral como sustituto del plomo, tras las
prohibiciones ambientales en la Unión Europea2que impiden su uso en
productos electrónicos vendidos dentro del bloque de 25 naciones, una
decisión que seguirían China, Japón y Corea.
En lo que se refiere a producción, la compañía registra un crecimiento
sostenido de los niveles de tratamiento minero, los cuales han ido de la mano
de una menor ley del mineral extraído, que se ha acentuado a partir del año
2003 en que se inició la recuperación de la cotización de los metales en el
mercado mundial. La producción de refinados también ha venido registrando un
crecimiento importante en los últimos años, como consecuencia del mayor nivel
de mineral extraído y las inversiones en maquinaria, equipo e infraestructura
que han permitido elevar los niveles de recuperación de estaño en los
concentrados. La estructura de ingresos de la compañía ha registrado cambios
drásticos en los últimos años, al mostrarse una marcada preferencia por la
comercialización de productos de mayor valor agregado (estaño metálico). A
nivel de mercados, EE.UU. continúa siendo el principal destino de exportación,
en el o 2005 contribuyó con el 54.7% de sus ingresos seguido de Europa
(38.8%) y Sudamérica (5.5%). Minsur S.A. históricamente ha registrado una
escasa exposición al mercado local –en el 2005 vendieron el 1.0% de su
producción en el mercado peruano.
2Las reglas que fueron aprobadas en la Unión Europea en el 2003 y entraron en vigor en Julio
del 2006.
20
Precios Promedio Mensuales del Estaño en el London Metal
Exchange (LME)
Mes
Precio
Contango (Backwt)
Stocks L.M.E.
Ene-06
US$ 7,051
US$ 19
16,165
Feb-06
US$ 8,135
( US$ 29 )
15,470
Mar-06
US$ 7,939
US$ 38
14,820
Abril-06
US$ 8,853
US$ 43
13,945
May-06
US$ 8,837
US$ 55
12,795
Jun-06
US$ 7,896
US$ 49
12,045
Jul-06
US$ 8,350
US$ 37
11,095
Ago-06
US$ 8,502
US$ 0
11,635
Sep-06
US$ 9,039
( US$ 23 )
11,505
Oct-06
US$ 9,768
( US$ 98 )
11,985
Nov-06
US$ 10,079
( US$ 55 )
12,175
Dic-06
US$ 11,158
( US$ 125 )
12,970
Fuente: CRU Monitor Tin
Comportamiento del Precio de la acción de Minsur durante el 2006.
Fuente: BVL, Invertia
Resultados Financieros de Minsur S.A. al Cuarto Trimestre del 2006 (4T06)
Durante el año 2006, las utilidades acumuladas de Minsur S.A. y subsidiarias
registraron un crecimiento de 24.8% (en dólares) respecto a similar periodo del
año anterior. Este comportamiento fue explicado principalmente por:
-El crecimiento de 16.0% en los ingresos totales de la compañía, como
consecuencia de los mayores volúmenes vendidos de estaño, y, además, a la
variación de la cotización internacional del mineral. Durante el año 2006 la
cotización del estaño alcanzó un promedio de US$ 8,220 TM, 7.0% superior de
los precios promedio registrados durante el 2005.
-El reconocimiento de una ganancia por el aumento del valor razonable
de contratos a futuro celebrado por Minsur S.A. con la Bolsa de Metales de
Londres.
21
-Un crecimiento de 567.9% en el rubro otros ingresos como
consecuencia del aumento del valor razonable de las inversiones disponibles
para la venta (acciones de Rimac Internacional y Explosivos S.A.) en propiedad
de Minsur S.A. por un valor de US$ 17.2 millones.
Perspectivas y Resultados de Valorización
Los principales elementos a tomar en consideración para analizar el
desempeño de Minsur S.A. en los próximos años son los siguientes:
Comportamiento del sector:
Los ingresos de Minsur S.A. muestran una elevada sensibilidad a las
variaciones de la cotización internacional del estaño (price commodity risk).
Para el 2006, este mineral alcanzo un valor promedio anual de US$ 8,563 por
TM, 16.0% superior a los registrados durante el año precedente. Este
comportamiento alcista se explicaría básicamente en la perspectiva de un
mercado físico caracterizado por un marginal déficit cercano a las 1,000 TM, a
diferencia de los 4,000 TM de superávit registrados durante el año 2005. El
referido déficit se explicaría por: i) la menor oferta de mineral proveniente de
Indonesia, segundo productor mundial, luego de que la compañía PT Timah, la
segunda mayor productora de estaño a nivel global, anunciara un recorte de
8.0% en su producción anual3, ii) la clausura de tres compañía refinadoras
privadas ubicadas en la isla Bangka (Indonesia) por parte del gobierno tras
inconvenientes con sus permisos mineros, y, iii) consumo mundial récord de
estaño en refinados (alrededor de 380,000 TM) liderado por la demanda China,
en un contexto de prohibiciones ambientales en Europa por las cuales se
impide la comercialización de productos electrodomésticos que cuenten con
plomo como soldadura
Para el año 2007, se estima que el estaño continuaría con su tendencia alcista,
sobre todo durante el IS07, alcanzando un precio promedio anual de US$ 9,811
la TM que representa un alza de 12.8% respecto a los precios del año 2006.
22
Esta tendencia se sustenta en los estimados de un mercado físico con déficit
de alrededor de 3,000 TM tras la mayor demanda del mineral al completarse
todo un año de prohibición ambiental en Europa. Para el largo plazo se
considera un precio promedio de US$ 7,629 por TM, nivel similar al promedio
de las cotizaciones anuales del estaño en términos reales de los últimos 20
años, incluido el periodo proyectado (2006-08).
Comportamiento de la empresa:
Para los próximos años, los ingresos operativos de Minsur S.A. seguirían la
tendencia de su producción de estaño metálico y de la cotización del mineral en
el mercado mundial. Para el 2006, se proyecta que la compañía registraría un
crecimiento de 13.6% en su ventas como consecuencia del aumento de la
cotización del estaño y de los volúmenes vendidos del mineral en refinados.
Para el 2007, se estima que sus ingresos continuarían con su tendencia alcista
al registrar un alza de 3.9% respecto de los niveles alcanzados en el año
anterior tras los mayores precios del estaño en el mercado mundial.
En cuanto a los costos operativos, durante el 2006 la empresa registro un
aumento de 6.4% en el rubro, explicado en un 66.9% por los mayores costos
de tratamiento minero tras la mayor extracción de mineral de menor ley, y, en
menor medida, a los mayores pagos de regalía minera que alcanzaron un total
de US$ 7.4 millones.
Otro de los factores que afectarían los resultados financieros de la compañía
en los próximos años se asocian al cambio de valor de las inversiones
disponibles para la venta en propiedad de la compañía. Para el 2006 se estima
que la compañía reconocería ingresos como consecuencia de los mayores
precios de las acciones comunes de Rimac Internacional y Explosivos S.A. en
propiedad de Minsur S.A. por un valor cercano a los US$ 25.5 millones Para el
2007 solo se considera un aumento de US$ 1.5 millones tras los niveles récord
registrados en la BVL durante el año precedente. Sin embargo, para el 2008 se
prevé que dichas inversiones generarían una pérdida de US$ 3.8 millones
23
como consecuencia de la caída proyectada de los precios de los minerales en
el mercado mundial que afectaría el performance del mercado accionario local.
Así, el flujo de caja bruto (operacional), flujo de inversiones (CAPEX) y flujo de
caja libre proyectados para Minsur S.A. se muestran en el siguiente cuadro.
FLUJO DE CAJA LIBRE (en millones de dólares americanos)
2004 2005 2006P 2007P 2008P 2009P 2010P
Ingresos totales 380.3 296.2 336.5 349.6 317.9 312.8 319.4
Costo de Ventas /1 90.3 58.6 65.4 62.2 64.1 66.0 66.0
Gasto Operativo /2 43.2 35.2 37.7 38.9 37.0 37.5 37.7
Depreciación 14.8 10.7 11.5 12.4 13.2 14.0 14.7
EBITA 232.0 191.7 221.8 236.1 203.7 195.3 201.0
EBITDA 246.8 202.4 233.4 248.5 216.8 209.3 215.6
Margen EBITDA 64.9% 68.3% 65.9% 67.5% 64.1%
62.5% 62.9%
Impto sobre EBITA 88.8 62.5 61.2 61.3 52.1 52.0 52.9
NOPLAT 143.2 129.2 160.6 174.8 151.6 143.4 148.1
Depreciación 14.8 10.7 11.5 12.4 13.2 14.0 14.7
Flujo de caja bruto 158.0 139.9 172.2 187.2 164.7 157.3 162.7
Inversión bruta 14.2 26.7 7.2 28.0 29.5 27.9 28.5
Flujo de caja libre 160.6 111.0 215.6 175.3 143.3 143.0 162.4
/1 No incluye depreciación y amortización de intangibles
/2 No incluye depreciación
RESULTADOS DE VALORIZACIÓN
Resultados Inversión Ind. de Mercado Inversión
Valorización Actual: S/. 6.18 Nro. Acc. (miles) 375,909
Último Precio (29/12/06): S/. 6.80 PER (12m) 14.11
Incremento Potencial: -4.7% RSI (14d.)
70.42
Div.Yield (12m, %) 11.56
24
PRINCIPALES INDICADORES
2004 2005 2006* 2007 P/.
Ventas (US$ MM) 380.3 296.2 351.8 349.6
Margen EBITDA 64.9% 68.3% 79.4% 68.7%
Margen Neto 45.8% 47.6% 65.8% 46.7%
Cap. Bursátil (US$ MM) ** 241 277 799 603
PER 8.9 7.2 10.5 11.1
P/ V. Libros 2.8 2.0 3.5 3.5
* Fuente: BVL. Boletín Bursátil. (T.C. = S/. 3,2 por US$)
** Solo considera acciones de inversión
De este modo, de acuerdo con el método de valorización de flujo de caja
descontado, y bajo un escenario conservador, el valor fundamental de las
acciones de inversión de Minsur S.A. es de US$ 1.60, mientras que en
términos de nuevos soles, el valor es de S/. 6.18. 3
1.5 Ejercicios sobre títulos de renta fija y renta variable
A-Valuación de Títulos de Renta Fija
1) Se tiene un bono con Valor Nominal de $1.000, tasa cupón de 7% y un
rendimiento al vencimiento del 9%, Vence en 10 años. a) ¿Debería estar el
precio por encima o por debajo de $1.000? Explique por qué. b) Calcule su
precio.
Dado otro bono con Valor Nominal $1.000 con una tasa cupón del 8% que hoy
cotiza a $848. Vence en 15 años, a) Calcule su rendimiento al vencimiento
¿este debiera estar por debajo o por arriba de la tasa cupón? ¿Por qué? b)
Ayudándose con su conclusión de recién, calcule aproximadamente dicho
rendimiento.
2) Se emiten bonos convertibles (VN = 1.000) que cotizan por 900$. Cada bono
puede canjearse por 100 acciones a opción de su tenedor. El bono tiene una
tasa cupón del 6% pagadero anualmente y vence en 12 años. La calificación de
deuda de la empresa es BBB, a las deudas con esa calificación se le han fijado
3Véase Anexo Metodológico.
25
precios para que genere un rendimiento del 12%. Las acciones comunes de la
empresa se negocian a $6 cada una. ¿Cómo calcularía el valor de este bono?
¿Cuánto valor le agrega que sea convertible?
3) Se cuenta con un portfolio de dos bonos. Ambos tienen: VN = $1000; tasa
cupón = 10% anual (pagos anuales); vencimiento en 4 años; y rendimiento =
12% anual. El primero de ellos devuelve todo el capital al final y el otro en dos
pagos iguales cada dos años. a) Calcule la Duration de ambos bonos; b) ¿Cuál
de ellos es conveniente vender si se espera un aumento en las tasas del
mercado?
4) Se planea rescatar bonos ($40.000.000, 14%/año, 15 años para maturity). Si
lo hace deberá pagar un “call premium” del 8%. Intenta además emitir un nuevo
bono a 15 años ($40.000.000, 10%/año),. Además, los costos asociados a esta
decisión de rescate y nueva emisión son de $350.000. Conviene rescatar los
bonos?. No considere impuestos. Se sabe que la empresa evalúa sus
proyectos de inversión en el mercado electrónico, usando una tasa de
descuento del 22%.
5) Una obligación con las características siguientes se encuentra disponible.
Valor nominal: US$ 1,000.00
Periodo de vencimiento: 20 años.
Tasa de cupón: 8.00 %
Periodicidad de los pagos:semestral.
Calcule el precio de una obligación si la tasa de interés de mercado es
del:
a. 8.00%
b. 10.00%
c. 6.00%
B-Valuación de acciones
1) La empresa RPQ acaba de repartir dividendos en efectivo de $2 por acción.
Los inversores requieren un rendimiento de 16% en inversiones similares. a) Si
26
se espera que el dividendo crezca un 8% anual constante ¿cuál es el valor
actual de la acción? ¿Cuánto valdrá la acción en 5 años? b) En el problema
anterior, ¿en cuánto se vendería la acción hoy, si se espera que el dividendo
crezca el 20% anual durante los próximos 3 años y después se estabilice al 8%
anual?
2) Examine la siguiente información para dos empresas financiadas por
completo con capital:
Empresa A
Empresa B
Acciones en circulación
100
50
Precio por acción
50
30
La empresa A estima que el valor del beneficio sinérgico de adquirir la empresa
B es de $200. La empresa B señalo que aceptaría una oferta de adquisición en
efectivo de $35 por acción. ¿Debe presentar la oferta la empresa A?
Examine la siguiente información para dos empresas financiadas por completo
con capital:
Empresa A
Empresa B
Utilidades totales
1000
400
Acciones en circulación
100
80
Precio por acción
80
25
A esta adquiriendo a B al intercambiar 25 de sus acciones por todas las
acciones de B. ¿Cuál es el costo de la fusión si la empresa fusionada tiene un
valor de 11000? ¿Qué le ocurrirá al UPA de la empresa A (nueva A fusionada,
incluye B comprada con A)? ¿Y a su P/E?
3) Nautillius Marine Products Corp. paga en la actualidad dividendos de $2 por
acción y se espera que este dividendo crezca anualmente 15% durante los
próximos tres años, luego a 10% durante los siguientes tres años, después de
lo cual se espera que crezca a una tasa del 5% para siempre. ¿Qué valor le
daría usted a la acción si se necesitara una tasa de recuperación del 18%?
4) Se sabe que Qwerty S.A. repartió dividendos por $2 por acción y se espera
que a partir de allí crezcan en un 15% durante 3 años, 10% durante los
27
siguientes 3 años. La empresa tiene una razón precio por acción/utilidades por
acción de 8 veces al final del año 6, además se espera que sus utilidades por
acción sean de $7,50 en el año 7. Si el precio de la acción hoy es de $35,
¿Cuál es el rendimiento esperado de la inversión? (Suponga que el valor final o
futuro al cabo del año 6 se basa en el pronóstico de las utilidades del año 7).
Sugerencia para tanteo: 15%.
C- Ejercicios Extra
1) (A) Acciones, (B) Bonos
(A) Se posee quinientas acciones de EUAC SA, la misma que pagará
dividendos de $2 por acción a un año de hoy. Dos años más tarde, cerrará y
sus accionistas recibirán $17,5375 por acción debido a la liquidación de la
misma. El rendimiento requerido por los accionistas de EUAC SA es de 15%
anual. (A1) ¿Cuánto vale hoy una acción de EUAC SA? (A2) Si usted prefiere
recibir montos exactamente iguales de dinero en cada uno de los dos próximos
años, detalle una estrategia que lo lograría y demuestre claramente que lo
logra.
(B) Un bono (Valor nominal= 1000) a perpetuidad debe rescatarse ahora o
nunca y realizar una nueva emisión, la tasa cupón de los bonos en circulación
es de 15%, y la tasa de cupón nominal de la nueva emisión sería la del
mercado 6,7%. Además, redimir anticipadamente un bono cuesta 150$.
¿Conviene rescatar?
2) Valuación de flujos de efectivo conocidos: Bonos y Acciones
a. Danaces S.A. ha mantenido un crecimiento extraordinario del 30% anual
debido a su buena estrategia de ventas, que ha desembocado en una
rápida. Se asume que esta tasa de crecimiento durará tres años más y
después disminuirá al 10% anual. Si a partir de ese momento la tasa de
crecimiento permanece al 10% indefinidamente, cuál es el valor total de
la acción? El total de dividendos que acaba de pagar fue de 5 millones, y
el rendimiento requerido es de 20 %
28
b. Determinar el precio de un bono, y su rendimiento efectivo anual a partir
de los siguientes datos: Tasa cupón 14%, rendimiento anual 16%
(capitalización semestral) con pagos semestrales, el bono vence a 7
años. Valor nominal= 100.
c. Glosario de términos financieros en ingles traducidos al castellano.
Account: cuenta
Accountant: contador
Accounting: contabilidad
Accounts payable: cuentas por pagar
Accounts receivable: cuentas por cobrar
Accrued assets: Activos acumulados
Acquisition costs: costos de adquisición
Acquisition: adquisición o compra
ADR: American depository receipt
Amortization, paying off: amortización
Amount: monto de una deuda
Anti trust laws: leyes antimonopólicas
Assets: Activos
At sight: a la vista
Auction: subasta pública
Auditory: auditoría
Average price: precio promedio
Back to back: crédito documentario
Balance of payments: balanza de pagos
Balance of trade: balanza comercial
Balance sheet: balance general
Balloon payment: pago al final
Bankruptcy: banca rota
Basis of assessment: base gravable
Be in debt: estar en deuda, adeudar
Bear market: mercado bursátil en declinación
29
Bench mark: punto de comparación
Bench marking: proceso de comparar continuamente una organización con
líderes del mundo.
Bias: sesgo, tendencia
Bid: oferta
Bill of change: letra de cambio
Bill: cuenta
Blue chip: gran compañía que cotiza en los mercados de valores y que
cuenta con un índice de liquidez del 100% (se traedea todos los días)
Bond: bono. Titulo financiero de renta fija.
Book keeping: Teneduría de libros. Contabilidad
Borrowing: Préstamo
Bottom price: precio mínimo
Break down: análisis de quiebre hacia abajo
Break even point: punto de equilibrio
Budget: presupuesto
Bulk: masa, volumen
Bull market: mercado bursátil en alza
Buyer: comprador
Buying power: poder adquisitivo
C&F: valor incluyendo costo y flete
Capital flight: fuga de capital
Capital gains: utilidades de capital
Capital goods: bienes de capital
Capital market: mercado de capital
Capital stock: acciones de capital
Cash balance: saldo de caja
Cash cows: vacas lecheras
30
Cash flow audience: flujo de caja del inversionista
Cash flow: flujo de caja
Cash on hand: efectivo en caja
Cash payment: pago al contado
Cash: contado
CEO: chief executive officer: presidente
Change: cambio
Check: cheque
CIF: valor incluyendo costo, seguro y flete
Circulating capital: capital circulante
Claim: reclamo
Clearing: compensación
Client: cliente
Coaching: asesoría personal
COD: cash on deliver: pago contra entrega
Collateral: Activo dado en prenda, garantía
Collect: cobro en el destino
Comissions: comisiones
Commitment fee: comisión de compromiso
Commodity: mercadería transable en los mercados mundiales, que cumplen
con ciertas características para poder ser traedeables. Se consideran a los
metales (oro, plata, cobre, zinc) granos (soja, café, maíz) y otros como el
petróleo y el gas.
Company: compañía, empresa, firma.
Competition: competencia
Competitiveness: competitividad
Compound interest: interés compuesto
Consolidated debt: deuda consolidada
Consultation: consulta
Consumer goods: bienes de consumo
Consumer price index: CPI: índice de precios al consumo
Consumer: consumidor, cliente.
Consumption: consumo
Contribution founds: aportación de fondos
31
Convertibility: convertibilidad
Cost benefit ratio: razón beneficio costo
Cost of living adjustment: ajustes por inflación
Cost price: precio de costo
Cost volume profit analysis: análisis de sensibilidad
Cost: costo
Counter trade: comercio
Coupon: cupón, desprendible
Credit card: arjeta de crédito
Credit: crédito
Creditor: acreedor
Currency: circulante, corriente
Currency: moneda
Current account: cuenta corriente
Current Liabilities Pasivos Corrientes. Conjunto de todas las deudas de una
empresa que tengan un vencimiento igual o inferior a un año o al periodo de
maduración de la empresa, que se deberán financiar con el Activo circulante.
Custom house: aduana
Customer: cliente
Customers duty: derechos arancelarios
Deal: negocio
Dealer: vendedor
Debt limit: nivel de endeudamiento
Debt: Deuda
Default: incumplimiento
Deferred payment: pago a plazos
Deferred: diferido
Delivery: entrega
Demand: demanda
Deposit: deposito
Depreciation: depreciación
Devaluation: devaluación
Devise: divisas
Disbursement : desembolso
32
Discount: descuento
Dividend: dividendo
Down payment: pago inicial
Draft: letra de cambio
Drawing: giro
Duty: arancel
Earning report: estado de resultados
Economic profit: valor económico
Economic trend: coyuntura económica
Efective rate per annuu: tasa efectiva anual
Effective rate: tasa efectiva
Effective: efectivo
Empowerment: empoderamiento
Enterprice: empresa
Entrepreneur: empresario
EPS: Earning per Share: ganancias por acción
Escision: partición de una sociedad en dos o entregar de parte a
otras existentes
EVA: economic valúe added
Exchange adjustment: ajuste de cambio
Exchange rate: tasa de cambio, tipo de cambio
Expenditure: desembolso
Expense: desembolso, gastos
Exposure: exposición, riesgo
Face value: valor nominal, o valor facial.
Factory: fabrica
Fair price: precio justo
FASB: normas contables
Fee: comisión inicial
Finance evaluation: evaluación financiera
Financial backing: apoyo financiero
Financial ratios: Ratios financieras
Financing evaluation method: método de evaluación financiera
Financing: financiamiento.
33
Firm: compañía, empresa.
Fixed assets: Activos fijos
Fixed price: precio fijo
Float, floating: cheques girados y no cobrados
Floating debt: deuda flotante
FOB: Free on board, libre a bordo
Foreign exchange: divisas
Forward: cobertura en moneda extranjera
Forwards: mecanismo de protección ( en garantía en el exterior)
Free cash flow: flujo de caja libre
Freight: flete
Fund transfer: translado de fondos
Fund: fondo
Future worth: valor futuro
Gambling: apuesta
Golden parachute: "paracaídas dorado" indemnización
Good will: buena imagen, diferencia entre valor de mercado y valor
contable.
Goods: bienes
Gross benefit: beneficio bruto
Gross income: ingreso bruto
GDP (gross domestic product): PBI
Hard currency: moneda dura
Harvesting strategy: sacar el efectivo producido
Hedge: cobertura
Hedging: cobertura
High income housing: vivienda suntuaria
Hire purchase: venta a plazos
Hurdle rate: tasa de corte
IBF : international banking facility: transacciones en eurodolares en Estados
Unidos
Importation: importación
Income : Renta, Ingresos.
Income policy: política de ingresos
34
Income statement: Estado de ganancias y pérdidas
Income tax: impuesto sobre renta
Income yield capacity: rentabilidad
Increase: incremento
Inflation: inflación
Inherited audience: flujo de caja del proyecto futuro
Initial investment: inversión inicial
Input: insumo, entrada
Installment: crédito
Insurance: seguro
Interchange: intercambios
Interest rate: tasa de interés
Inventory: inventarios
Investment: cartera / inversión
Invoice : factura
IOU: I owe you: le debo
IRR : internal rate of return: tasa interna de retorno TIR
Issuing company: compañía emisora
Item: partida
Join- venture: acuerdo de cooperación entre empresas de dos países,
actividad empresarial conjunta entre socios de países diferentes
Junk bond: bono basura, bono que cuenta con la mas baja certificación
crediticia y por ende tiene una alta probabilidad de entrar en default.
Label : etiqueta
Labor: mano de obra
Lakeover: adquisición hostil
Lend: prestar
Letter of credit: carta de crédito
Leverage rate: índice de apalancamiento
Levy: gravamen
Liabilities: pasivos
Liquidity ratios: razón de liquidez
Liquidity: liquidez
Listed securities: acción cotizada en bolsa
35
Load: cargamento
Loan: préstamo
Long term capital flows: flujo de capital a largo plazo
Long term debt: deuda a largo plazo
Long term loan: préstamo a largo plazo
Loss: perdida
Low income housing: vivienda popular
Lump sum: pago global
M&A: mergers and acquisitions: fusiones y adquisiciones
Manager: gerente
Manufacturer: fabricante
Manufactures products: productos manufacturados
Market price: precio de mercado
Market research: estudio de mercado
Matched timing: tiempo apareado
Meeting: asamblea
Merger: fusión
Monetary adjustment monetary correction: corrección monetaria
Money growth: crecimiento del dinero
Money received: ingresos
Monthly payment: mensualidad
Mortage: hipoteca
Most favored nation treatment: tratamiento de nación mas favorecida
Movement: movimientos
National income: ingreso nacional
Net cash flow: flujos netos de efectivo
Net present value: valor actual neto
Net price : precio neto
Net worth: valor neto ( patrimonio)
Net: red
NF: no founds: sin fondos
Nominal rate: tasa nominal
Non profit corporation: empresa no lucrativa
NPV: Net present value: valor presente neto
36
Number, turnover: cifra
Offer: oferta
Open market: mercado libre
Operation costs: costos de operación
Operation expenses: gastos de operación
Operation: operación
Ordinary shares: acciones comunes
Output, production: producción
Outstanding shares: acciones en circulación
Pay in cash: pagar en efectivo
Payback period: periodo de recuperación Método de valoración de
proyectos de inversión que consiste en calcular el mínimo plazo de tiempo en el
que tarda en recuperarse el desembolso inicial de la inversión.
Payment advance: avance
Payment in arrears: pago atrasado
Payment: pago
Payroll: nomina
Pay in: Porcentaje de beneficios reinvertidos en la empresa.
Pay Out: Dividend pay out ratio es la relación entre los dividendos que
paga una empresa a sus accionistas y su resultado neto. Esta relación varía
según el tipo de industria en que nos encontremos: las empresas que tienen
muy buenas oportunidades de fuerte crecimiento, prefieren que este ratio sea
muy bajo, por el contrario, empresas de servicios blicos con objeto social
muy acotado, reparten una alta proporción de los beneficios netos a sus
accionistas.
Payout ratio= DIV / EPS
Period: período
Planing: planificación
Political economy: economía política
Pre investment: pre inversión
Preference shares: acciones preferentes
Preferential trading system: sistema de comercio preferencial
Price control: control de precios
37
Price earning rate: PER. Relación precio ganancia. Ratio resultante de dividir
el precio de una acción entre los beneficios esperados por acción. Se puede
interpretar como el número de teórico de os en que se recuperará la
inversión.
Price elasticity: elasticidad del precio
Price fall: caída de precios
Price freeze: congelación de precios
Price list: tarifas
Price: precio
Prime rate: tasa preferencial
Profit margin: margen de beneficio
Profit: beneficio, ganancia, utilidad.
Project life cycle: ciclo de vida del proyecto
Promissory note: pagare
Promissory quota: pagare
Providers: proveedores
Proyect evaluation: evaluación de proyectos
Proyection: proyección
Purchase: compra
Purchasing power: poder adquisitivo
Quota: cupo
Rate of growth: tasa de crecimiento
Rate of interest: tasa de interés
Rate of return: tasa de rentabilidad
Rate: índice, ratio, tasa.
Raw material: materia prima
Real interest: interés real
Receipt: recibo
Recession: desaceleracion
Reciprocal trade: acuerdo comercial
Redemption: amortización
Repayment: reembolso
Refund: reembolso
Rentability: rentabilidad
38
Required return: retorno sobre la inversión
Return on assets: retorno sobre Activos
Return on equity: retorno sobre el patrimonio
Revolving found: fondo de rotación
Roucher: comprobante
Runaway inflation: inflación galopante
Sale: venta
Security: Activo financiero de renta fija.
Set back: contratiempo
Settlement: s saldos
Share turnover: movimiento accionario
Share: acción
Shareholder: accionista
Shares of stock: acciones
Shares outstanding: acción en circulación
Short term loan: préstamo a corto plazo
Simple interest: interés simple
Sinking found: fondo de amortización
Speculation: especulación
Statement of accounts: estado de cuentas
Stock company: compañía (sociedad anónima )
Stock exchange: bolsa de valores
Stock holder: accionista
Stock holders: patrimonio
Stock index: indicador bursátil
Stock market: bolsa de valores
Stock pile: acumulación de inventarios
Stock: capital
Stockbroker: corredor de bolsa
Storing: almacenamiento
Sum: suma
Supply: oferta
Surcharge: recargo
Surrender value: valor de salvamento
39
Surtax: sobretasa
Swap: permuta financiera
Tax: impuesto
Technical study: estudio técnico
To debit: adeudar
To go into debt: contraer deuda
To owe: adeudar
Trade: comercio
Trading year: ejercicio económico
Transaction: operación
Turn over: rotación
Unemployment: desempleo
Up turn: alza
Valorization: valorización
Value added network: red de valor agregado
Value engineering: generación de valor
Venture capital: capital de riesgo
Wholesaler: mayorista
Winery: bodega
Winset on line: bolsa electrónica
Working capital: capital de trabajo
40
BIBLIOGRAFÍA
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Práctica. Tercera Edición. Pearson Educación, México, 2003. (ISBN 970-26-
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Hall Hispanoamericana SA) (1997). ISBN 0-13-300195-4 y 968-880-950-0
INDICE
1.1 Emisión de Títulos Financieros
1.1.1 ¿Qué es un Titulo Financiero?
1.1.2 ¿Quiénes emiten Títulos Valores?
1.1.3 ¿Cómo se trazan Títulos Financieros?
1.1.4 Tipos de Títulos Financieros
1.2 Títulos de Renta Fija
1.2.1 Características
1.2.2 Clases de Títulos
1.2.3 Proceso de Valuación
1.3 Títulos de Renta Variable
1.3.1 Características
1.3.1.1. En torno a la Liquidez
1.3.1.2. En torno al Retorno
1.3.1.3. En torno al Riesgo
42
1.3.2 Tipos de Títulos de Renta Variable
1.3.2.1. Acción de Capital o Acción Común
1.3.2.2. Acción de inversión.
1.3.3 Proceso de Valuación
1.4 Aplicación de Métodos de valuación a Empresas Peruanas
1.4.1 Caso: Valoración de Acciones de Inversión de Minsur S.A.
1.5 Ejercicios sobre títulos de renta fija y renta variable
El autor del presente Tema Néstor Efraín Amaya Chapa
Es de profesión Economista, Magister en Economía con Mención en
Política Económica por la Universidad Nacional Mayor de San Marcos,
Magister en Administración de Negocios con Concentración en Finanzas
Privadas por la Universidad Particular del Pacífico Perú, con
Doctorado en Ciencias Empresariales y Contables por la Universidad
Nacional Mayor de San Marcos Lima, con estudios de Especialización
en Planeamiento Estratégico y Proyectos de Inversión Pública en el Perú
y el extranjero
Con experiencia docente a nivel de pre y post - grado en Universidades
Públicas del Perú, en cursos de Finanzas de Empresas, Planeamiento
Estratégico, Política Económica, Proyectos de Inversión Pública, Planes
de Negocio, Teoría de Decisiones. Como parte de su trabajo de
investigación ha escrito textos de Finanzas de Empresas, Propuestas de
Política Económica Coyuntural y Estructural para el Perú, Modelos de
Determinación y Pronóstico del Tipo de cambio Peruano, entre otros
Ha ocupado cargos a nivel de pre y post grado y, administrativos en
Universidades Públicas del Perú.
43
Con experiencia en formulación de Planes Estratégicos y Proyectos de
Inversión Pública en Organismos Públicos y Municipalidades y, en
Jefaturas de Finanzas de empresas privadas
Consultor en organismos públicos del Perú y de micro y pequeñas
empresas
El presente trabajo es el producto de la enseñanza en asignaturas de Finanzas
Empresariales a nivel de pre y post – grado y del ejercicio de la profesión

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Amaya Chapa Néstor Efraín. (2011, enero 25). Títulos financieros: concepto, características, clases y valuación. Recuperado de http://www.gestiopolis.com/titulos-financieros-concepto-caracteristicas-clases-y-valuacion/
Amaya Chapa, Néstor Efraín. "Títulos financieros: concepto, características, clases y valuación". GestioPolis. 25 enero 2011. Web. <http://www.gestiopolis.com/titulos-financieros-concepto-caracteristicas-clases-y-valuacion/>.
Amaya Chapa, Néstor Efraín. "Títulos financieros: concepto, características, clases y valuación". GestioPolis. enero 25, 2011. Consultado el 29 de Mayo de 2015. http://www.gestiopolis.com/titulos-financieros-concepto-caracteristicas-clases-y-valuacion/.
Amaya Chapa, Néstor Efraín. Títulos financieros: concepto, características, clases y valuación [en línea]. <http://www.gestiopolis.com/titulos-financieros-concepto-caracteristicas-clases-y-valuacion/> [Citado el 29 de Mayo de 2015].
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