LA INSTRUMENTACIÓN DEL BANCO DE MÉXICO EN POLÍTICA MONETARIA ORIENTADA A INFLUIR EN EL MERCADO DE DINERO Y SU CAPACIDAD DE COMPENSAR DE MANERA OPORTUNA LA BASE MONETARIA DURANTE LOS ÚLTIMOS AÑOS

Autor: Gabriel Ham

Comercio internacional

01-2002

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A Válido desde el 16 de octubre de 1989.
B En 1989 se establece un coeficiente de liquidez de 30% en lugar del encaje legal. En 1991 se elimina él Coeficiente de liquidez.
C A partir de junio de 1992 el requerimiento de reserva marginal es de cero. Para julio de 1994 se habían eliminado todos los requerimientos de reserva.
D Válido desde el 2 de abril de 1992.
E Válido desde el 16 de mayo de 1992.
F A partir de marzo de 1995, se adopta un esquema de “encaje promedio cero”.
G Datos para 1996.
Nota: Las cifras corresponden a los niveles más altos de reservas marginales.
Fuentes: Banco de México.
 
Como se puede observar en el cuadro 5, durante los últimos años los niveles de los requerimientos de reserva de los bancos centrales han disminuido de manera importante. Tal es el caso de Alemania, E.U.A., Francia y Japón. Por su parte, Bélgica, Canadá, México, Nueva Zelandia y Suecia los han eliminado por completo. Inglaterra y Australia siguen manteniendo un pequeño nivel de requerimientos de reserva, aunque tan solo con el objeto de proveer ingresos para el banco central.
La experiencia de México en la utilización de requerimientos de reserva es amplia. El encaje legal fue utilizado por primera vez en 1924.6 A partir de esa fecha, el requerimiento de encaje se utilizó para distintos fines. En un principio, el encaje tuvo como propósito principal la protección de los depósitos del público en los bancos.
Posteriormente, el encaje legal comenzó a utilizarse como instrumento de política monetaria, limitando la expansión crediticia de las instituciones bancarias, y también como vehículo para el financiamiento del gobierno y de sectores considerados como prioritarios para el desarrollo económico.7
La escasez de crédito en los sectores no considerados como prioritarios para el desarrollo económico de México, aunada al proceso inflacionario y al mantenimiento de tasas de interés artificialmente bajas, propiciaron la expansión de los mercados informales de crédito, los cuales, al no estar sujetos a las regulaciones de la banca tradicional, ganaban terreno en el otorgamiento de los créditos. El desarrollo de dichos mercados alcanzó un auge a mediados de 1988. Ante esta situación, se hizo patente la necesidad de tomar medidas encaminadas hacia la liberalización financiera, cuya finalidad era crear un marco institucional que le permitiera a la banca recuperar su posición competitiva en el mercado financiero, y al banco central regular las operaciones del sistema eliminando al mercado informal. Así, en octubre de 1988 se autorizó a los bancos a que éstos pudiesen invertir libremente los recursos captados a través de las aceptaciones bancarias, con la única condición de mantener un coeficiente de liquidez del 30 por ciento, constituido por depósitos en el Banco de México y/o en valores gubernamentales. En abril de 1989, esta última condición se extendió también a los recursos captados mediante los instrumentos bancarios tradicionales, dando así lugar a la eliminación de las disposiciones de encaje obligatorio y de las normas de crédito selectivo, a la vez que se liberalizaron las tasas de interés pasivas.
En septiembre de 1991 el Banco de México resolvió suprimir el coeficiente de liquidez obligatorio aplicable a los pasivos bancarios denominados en pesos señalado con anterioridad. La eliminación del coeficiente de liquidez respondía a la continuación del proceso de desregulación iniciado años atrás. Más aún, al aumentar la captación de recursos de los bancos, la presencia del coeficiente de liquidez daba lugar a una demanda creciente de valores gubernamentales, en circunstancias en que, dada la evolución favorable de las finanzas públicas, la oferta de estos valores se venía reduciendo. Cabe
señalar, que la eliminación del coeficiente de liquidez no implicó un cambio importante en la forma de instrumentar la política monetaria, dado que dicho coeficiente, al estar constituido principalmente por la adquisición de valores gubernamentales, no restaba capacidad de crédito a las instituciones crediticias, y por consiguiente no era un instrumento diseñado para afectar las condiciones monetarias 9.
Así, por varios años, la instrumentación de la política monetaria ya recaía primordialmente en la intervención del banco central en el mercado de dinero a través de las operaciones de mercado abierto.
Existen diversas razones por las cuales las autoridades monetarias de los diferentes países han disminuido el uso de los requerimientos de reserva. Entre estas razones destaca la identificación del requerimiento de reservas con un impuesto a la intermediación financiera realizada por los bancos. La incidencia de dicho impuesto es ambigua, ya que los bancos tratarán de que la carga del impuesto recaiga sobre sus clientes, por lo que buscarán disminuir las tasas pasivas y aumentar las activas. Es de esperarse que los pequeños ahorradores, así como los deudores que difícilmente tengan acceso a fuentes alternativas de financiamiento, sean los que tengan menores oportunidades de evadir la carga del impuesto. La eliminación del impuesto asociado al requerimiento de reservas y de las distorsiones que éste conlleva, es una de las razones por las cuales los bancos centrales han reducido de manera importante dichos requerimientos.
Otra justificación de la menor utilización de los requerimientos de reserva radica en el hecho de que un sinnúmero de instituciones financieras no bancarias, que compiten con las instituciones de crédito en el otorgamiento de diversos servicios, no se encuentran sujetas a la constitución de reservas en el banco central, lo cual redunda en una competencia inequitativa en contra de los bancos. Así, las autoridades monetarias han coincidido en que en un entorno en el que las diferencias entre los distintos intermediarios financieros son cada vez menores, la exigencia de requerimientos de reserva para las instituciones de crédito resulta difícil de justificar.
 Más importante aún, la experiencia de Bélgica, Canadá, Inglaterra, México, Nueva Zelandia y Suecia, confirma el hecho de que la ausencia de requerimientos de reserva no implica en absoluto la pérdida del control de la política monetaria, y que dicho instrumento no es indispensable para un adecuado manejo monetario. La sección V analiza en detalle este último argumento.
Si bien un número importante de países aún mantienen requerimientos de reserva, la utilización de este instrumento para controlar los agregados monetarios ha sido prácticamente abandonada. Así, los requerimientos de reserva han sido utilizados principalmente por su efecto estabilizador sobre los movimientos de las tasas de interés de corto plazo. Dicho efecto estabilizador se logra generalmente, estableciendo alguna modalidad que permita promediar durante ciertos períodos de tiempo, los saldos de las instituciones bancarias en el banco central.
De esta manera, los bancos centrales han establecido períodos de cómputo para dichos requerimientos de aproximadamente un mes. Si bien países como Canadá y México no cuentan con la exigencia de que las instituciones de crédito constituyan reservas en el instituto emisor, si utilizan la modalidad de promedios de los saldos de los bancos en el banco central. Esto último con el objeto de limitar la volatilidad de las tasas de interés. La modalidad de promedios de los saldos de la banca en el instituto central en ausencia de requerimientos de reserva tradicionales ha dado lugar al mecanismo denominado “encaje promedio cero”.
Bajo el esquema de “encaje promedio cero”, la autoridad monetaria exige a las instituciones de crédito que al final del período de cómputo, el saldo promedio diario de sus cuentas en el banco central sea de cero. Lo anterior implica que en caso de que al cierre del día, algún banco presente un sobregiro en su cuenta en el banco central, dicha institución de crédito deberá compensar, dentro del mismo período de cómputo, el referido saldo negativo, con un depósito en su cuenta en el banco central de por lo menos igual magnitud. En caso de que alguna institución crediticia presente un saldo promedio negativo en su cuenta en el banco central al término del período de cómputo, dicho banco se hace acreedor a una penalización por parte de la autoridad monetaria.
 
Operaciones de Mercado Abierto
Las operaciones de mercado abierto son en la actualidad el principal instrumento de política monetaria utilizado por los bancos centrales para afectar la liquidez del sistema. Como se mencionó con anterioridad, estas operaciones se realizan por iniciativa de la autoridad monetaria.
Cabe señalar que la eficiente instrumentación de las operaciones de mercado abierto requiere de la existencia de un mercado de dinero profundo y desarrollado. De no ser este el caso, las operaciones de mercado abierto del banco central pueden generar distorsiones en el funcionamiento de dicho mercado. La falta de desarrollo de los mercados de dinero de distintos países obligaron a los bancos centrales a recurrir a la utilización de instrumentos que no eran de mercado, tales como los requerimientos de reserva, para llevar a cabo sus acciones de política monetaria.
Existen diversas modalidades para llevar a cabo operaciones de mercado abierto. Entre éstas destacan la compra/venta de valores denominados en moneda nacional mediante operaciones de reporto, la compra/venta definitiva de valores y los créditos o depósitos en el banco central. La frecuencia de las operaciones de mercado abierto depende, entre otros factores, de la forma en la que las variaciones en la liquidez en el mercado de dinero, ocasionadas por la intervención del banco central en el mercado de cambios, por movimientos en la cuenta del gobierno en el banco central y por modificaciones en la demanda de billetes y monedas, afecten la volatilidad de las tasas de interés.
 
Operaciones de Reporto con Valores Denominados en Moneda Nacional
(Compra/Venta)
Las operaciones de reporto con valores denominados en moneda nacional se han convertido en el instrumento preferido por los bancos centrales. Estas operaciones consisten en que el banco central realiza la compra o venta de valores con el acuerdo de realizar la operación inversa en una fecha predeterminada. La compra en reporto.
se realiza cuando el objetivo del banco central es inyectar liquidez temporalmente al sistema y es prácticamente equivalente a otorgarle un crédito a la contraparte, y recibir el valor en cuestión como colateral del préstamo. Por su parte, las ventas en reporto. 15
ocurren cuando la intención de la autoridad monetaria es retirar liquidez del mercado. Las operaciones de reporto las realizan los bancos centrales tanto con valores emitidos por el sector público, y en su caso, por la propia autoridad monetaria16.
 
Compra/Venta Definitiva de Valores Denominados en Moneda Nacional
A diferencia de las operaciones de reporto, la compra/venta definitiva de valores no implica el compromiso de llevar a cabo la operación inversa con la contraparte de la operación. Es decir, la inyección/contracción de liquidez se hace de manera definitiva. Las operaciones de reporto, por lo general, han sido preferidas por los bancos centrales sobre las operaciones definitivas debido a que las operaciones de reporto tienden a aumentar la liquidez del mercado del valor utilizado en el reporto, a que tienen tan sólo un impacto indirecto sobre el precio de los valores, y a que logran romper la relación entre el plazo a vencimiento del título objeto del reporto y el plazo a vencimiento de la transacción. Por otra parte, las operaciones de carácter definitivo pueden implicar cierta disminución en la liquidez de los compradores de los títulos.
No obstante, en países en los que los mercados de valores son profundos, la Compra/venta definitiva de valores representa un mecanismo importante para la instrumentación de la política monetaria.
En todo caso, la decisión de llevar a cabo operaciones de reporto o de carácter definitivo por parte del banco central obedece al tipo de señal que la autoridad monetaria desee enviar al mercado y al impacto que se quiera tener sobre las tasas de fondeo.
 
Créditos o Depósitos en el Banco Central
Al igual que la compra en reporto o la compra definitiva de valores, los créditos del banco central se realizan en circunstancias en las que la autoridad monetaria desea proveer liquidez, mientras que los depósitos en el banco central son instrumentados para retirar liquidez del sistema. La mayoría de estos créditos son otorgados por el banco central con la exigencia de colateral, o bien por conducto de operaciones de redescuento de valores. Los depósitos en el banco central son por lo general remunerados. Cuando los créditos o depósitos en el banco central se llevan a cabo mediante subasta, este tipo de operaciones resulta similar a los reportos17.
 
Operaciones de Swap con Moneda Extranjera
Otro instrumento para afectar la liquidez del mercado son las operaciones de swap con moneda extranjera. Estas operaciones consisten en realizar compras temporales de moneda extranjera con el propósito de inyectar liquidez, o de llevar a cabo ventas temporales de divisas con el objeto de retirar liquidez. La operación de swap resulta análoga a la realizada mediante reportos con valores denominados en moneda nacional, diferenciándose en que la operación de swap con moneda extranjera se lleva a cabo en el mercado de cambios en lugar de realizarse en el mercado de dinero. Suiza es un país que
ha utilizado en forma recurrente este tipo de operaciones para afectar la liquidez del sistema.
 
Ventanillas para el Manejo de Liquidez
Como se mencionó con anterioridad, las operaciones de mercado abierto son en la actualidad el instrumento más común para manejar la liquidez e influir sobre las tasas de interés de corto plazo. No obstante, un número importante de bancos centrales complementa sus operaciones de mercado abierto mediante el establecimiento de ventanillas para el manejo de liquidez. A diferencia de las operaciones de mercado abierto que se realizan por iniciativa del banco central, el acceso a las ventanillas ocurre por iniciativa de los propios bancos comerciales.
En un número importante de países, estas ventanillas se han establecido de tal forma que la tasa de interés a la que los bancos comerciales pueden acceder a la liquidez proporcionada por el banco central, determina un techo a la tasa de fondeo, mientras que la tasa de interés a la que puedan depositar sus excedentes de efectivo en el banco central establece un piso a dicha tasa. De tal manera, que el piso y el techo a la tasas de interés de muy corto plazo forman un corredor de tasas de interés, dentro del cual la tasa de fondeo fluctúa 18.
La utilidad práctica de las ventanillas para el manejo de la liquidez radica en que su presencia limita la volatilidad de la tasa de fondeo, ya que éstas representan la fuente marginal de liquidez para los bancos que enfrentan situaciones de escasa disponibilidad de efectivo para enfrentar faltantes en los requerimientos de reserva al final del periodo de cómputo o para cubrir deficiencias de liquidez al cierre de operaciones del día. Los faltantes de liquidez al cierre del día para un banco en particular pueden a su vez originarse por errores del banco central en el pronóstico de la liquidez del sistema para ese día y por ineficiencias en el mercado que impidan una adecuada distribución de la liquidez entre los bancos.
Cabe agregar, que modificaciones a las tasas de interés a las cuales los bancos pueden acceder a las ventanillas, permiten el envío de señales por parte de la autoridad monetaria sobre la postura de su política. Así, la combinación de operaciones discrecionales por parte del banco central en conjunción con las ventanillas para el manejo de liquidez, le permiten a las autoridades monetarias instrumentar su política de la mejor manera posible, combinando la intervención en el mercado de dinero con el envío de señales.
Resulta importante destacar, que no sólo existen diferencias entre los bancos centrales en cuanto al establecimiento de corredores de tasas de interés, o de techos para la tasa de fondeo, sino también en las condiciones de acceso a las ventanillas. En algunos casos el acceso a la liquidez proporcionada por las ventanillas puede inclusive obtenerse a tasas de interés por debajo de las del mercado, aunque dicha práctica puede significar la pérdida de reputación de la institución bancaria.
 
Señales de Política Monetaria
El envío de señales del banco central sobre su objetivo de política es un elemento esencial para alcanzar dicha meta, ya que las señales ayudan a orientar las expectativas inflacionarias de los agentes económicos. Si bien las señales acerca de la postura de la política monetaria del banco central no son por sí mismas un instrumento mediante el cual la autoridad monetaria afecte la liquidez de la economía, dichas señales, de resultar efectivas, pueden propiciar acciones por parte de los agentes económicos tales que generen movimientos en las tasas de interés equivalentes a los que se presentarían en caso de registrarse modificaciones en la liquidez del sistema financiero. Por esto último, algunos autores concluyen que no resulta ser una exageración argumentar que parte fundamental de la instrumentación de la políticamonetaria radica más en la comunicación del banco central con el mercado acerca de sus intenciones, que en el propio manejo de la liquidez.
Las señales sobre la postura de política monetaria pueden tomar diversas formas dependiendo de las intenciones del banco central, así como de su disponibilidad de instrumentos. Las señales se pueden transmitir ya sea a través de modificaciones a las condicionesa las que la autoridad monetaria suministra o retira liquidez, dejando claramenteespecificados los niveles de tasas de interés a los cuales interviene en el mercado de dinero , o por conducto de referencias explícitas sobre alguna variable que por lo general no puede ser controlada directamente por el banco central pero sobre la cual puede ejercer cierta influencia (alguna tasa de interés de corto plazo o la trayectoria de las reservas bancarias en el banco central).
En los bancos centrales en los que existe un objetivo sobre el nivel de alguna tasa de interés de corto plazo, las señales sobre la postura de la política monetaria se transmiten principalmente por conducto de anuncios de diferentes niveles objetivo para dichas tasas, o bien, mediante la determinación de las tasas de interés a las cuales se permite el acceso a las ventanillas para el manejo de la liquidez. De esta manera, las ventanillas no sólo funcionan como fuente marginal de liquidez en circunstancias de relativa escasez, sino también como elemento clave para el envío de señales sobre la política monetaria. Así, si la intención del banco central es instrumentar una política más restrictiva, tan sólo bastaría con anunciar un aumento en la tasa de interés a la cual se le permite a las instituciones de crédito acceder al financiamiento del instituto emisor. De esta manera, el encarecimiento del financiamiento otorgado por el bancocentral desincentivará el acceso de las instituciones de crédito a dicho financiamiento, lo cual presionará a la alza a las tasas de interés de mercado.
Por su parte, si el banco central opera en un régimen de “encaje promedio cero”, el anuncio de la restricción monetaria tomaría la forma de un objetivo de encaje promedio negativo. De tal forma que las instituciones crediticias, con el objeto de no incurrir en penalización alguna por presentar un saldo promedio negativo en sus cuentas en el banco central, lo cual implicaría haber recurrido al financiamiento del banco central a través de la facilidad de sobregiro, llevarán a cabo una política de captación de fondos más activa, presionando así al alza a las tasas de interés. La experiencia de México en esta materia confirma el hecho de que tan sólo el anuncio del banco central de tener un objetivo de “encaje promedio negativo”, puede generar una reacción al alza en las tasas de interés de manera inmediata, aún cuando el faltante de liquidez involucrado sea insignificante.
 
El Mercado de Base Monetaria y la Instrumentación de la Política Monetaria sin
Requerimientos de Reserva
El atributo principal que distingue a un banco central de cualquier otro intermediario
financiero es su facultad de controlar la emisión de la base monetaria . Como se señaló
con anterioridad, parte fundamental de la conducción de la política monetaria trata
precisamente acerca del ritmo de expansión o contracción de la base monetaria, lo cual da
lugar al mecanismo de transmisión de la política monetaria.
La base monetaria se compone de los billetes y monedas emitidos por el banco central y por los depósitos que mantienen los bancos en el instituto emisor. Al mantener las instituciones de crédito cuentas en el banco central, la expansión de la base ocurre cuando el banco central abona dichas cuentas como resultado de transacciones tales como el otorgamiento de crédito o la adquisición de divisas. De manera inversa, la base monetaria se contrae cuando las transacciones entre la banca y el banco central implican la realización de cargos en las cuentas de las instituciones de crédito en el instituto central.
Las cuentas de los bancos en el banco central no sólo se utilizan para liquidar transacciones entre la autoridad monetaria y las instituciones crediticias, sino que también sirven para liquidar los resultados de las cámaras de compensación de documentos y de pagos electrónicos. Más aún, un número importante de operaciones interbancarias que se realizan en los mercados de dinero y capitales son liquidadas a través de estas cuentas. Cabe señalar, que la disposición de los bancos para demandar reservas en dichas cuentas y la forma en la que se lleve a cabo la liquidación de las operaciones referidas en las cuentas de la banca en el banco central, obedece a las características de los sistemas de pagos vigentes 19.

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Gabriel Ham

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