EXPECTATIVA, INCERTEZA E ESPECULAÇÃO NA TEORIA KEYNESIANA

Autor: Mario Gómez Olivares

Comercio internacional

05-2001

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 Para Keynes vivemos num mundo em que as mudanças de opinião sobre o futuro são capazes de afectar a quantidade de empre­go. As variáveis correntes mais afectadas pelas mudanças de opinião são as variáveis financeiras, tais como: a avaliação de mercado dos activos de capital, os preços dos activos financeiros e a conduta dos homens de negócios e dos ban­queiros relativamente às estruturas das dívidas e obrigações. O investimento e as decisões financeiras são realizadas em condições de incerteza. A incerteza implica que as mudanças de opinião sobre o futuro ocorrem em breve espaço de tempo, em particular afectando os preços relativos dos activos financeiros e os preços dos activos e do capital, assim como a relação do preço de um activo de capital relativamente ao output corrente.
Quando se observa a economia da sala principal de Wall Street, observa-se um mundo de compromissos sobre dinheiro a pagar hoje e no futuro. Estes «cash flows» são um legado de con­tratos passados em que o dinheiro de hoje é trocado por dinheiro futuro. Adicionalmente, prevêem-se negócios com com­promissos de pagamento de dinheiro no futuro, trocado por dinheiro de hoje. A viabilidade deste mundo de papel baseia-se em que os «cash flows» que as empresas, famílias e gover­nos recebem como resultado de um processo de geração de rendimentos:
“(..)will be on business debt, because this debt is an essential characteristic of the capitalist economy”[lxxxii].
 
A validação das dívidas das empresas requer que os preços e o output sejam tais que quase todas as firmas obtenham remunerações que excedam suficientemente os custos de produção, quer para pagar as dívidas, quer para induzir o financiamento. O refinanciamento toma lugar apenas se os lucros esperados são suficientemente grandes para validar novas dívidas ou induzir refinanciamento.
Os lucros na indústria de bens de consumo dependem das despesas em bens de consumo por parte dos assalariados da indústria de bens de consumo e da de bens de produção, assim como por outros receptores de rendimentos. Os lucros da indústria de bens de investimentos não são determinados directamente. Os fluxos de lucros são determinados pela relativa escassez de bens de produção. A relativa escassez dos bens de equipamento usados para produzir bens de equipamento, e a diferença entre os rendimentos brutos e os custos de produção dependem do ritmo do investimento. Os fundos que estão disponíveis para permitir compromissos de dívidas das indústria de bens de equipamento ou consumo são uma função do investimento, pelo que as estruturas de dívidas aceitáveis reflectem as especulações correntes no curso dos futuros investimentos. Os «cash flows» gerados pelos lucros são os fundos que permitem pagar as dívidas e assegurar o controle sobre os activos de capital, assim como assegurar a compra adicional de participações e acções.
O preço das acções reflecte os resultados das empresas em termos de capitalização dos cash flow esperados[lxxxiii]. A flutuação dos preços dos títulos, num mundo representado por Wall Street, é determinante na avaliação mercantil dos activos de capital. O valor de mercado dos activos de capital afecta o preço de procura dos bens de investimento, que juntamente com as condições de oferta dos bens de investimento e das condições nos mercados financeiros determina os investimen­tos. Umas das características do nosso tempo é o aumento do volume de incorporação do Estado na actividade económica, a qual tem significado um aumento do grau de confiança relati­vamente aos lucros esperados das empresas, significando uma maior estabilidade financeira. O aumento da dívida pública tem permitido financiar projectos sociais e privados, estimu­lando a procura e o investimento.
A conduta da economia continua a depender do ritmo do inves­timento. Na economia capitalista, a avaliação que é posta nos activos de capital determina em larga medida o investimento corrente. A capacidade da satisfazer compromissos relativamente aos contra­tos- o que determinada as possibilidades financeiras-, de­pende do ritmo dos lucros brutos. Os lucros brutos estão dependentes dos investimentos, pelo que a capacidade das dívidas financeiras dependem das expectativas serem sufi­cientemente vastas, de tal modo que o volume dos futuros «cash flows» sejam suficientes para financiar as dívidas e refinanciá-las. Uma economia com dívidas privadas é espe­cialmente vulnerável às mudanças no ritmo de investimento, porquanto os investimentos determinam, seja a procura agrega­da, seja a viabilidade das estruturas de dívidas.
A instabilidade para uma economia que resulta destas características deve-se justamente ao carácter subjectivo das expectativas sobre o curso futuro do investimento, assim como da determinação subjectiva por parte do sistema finan­ceiro( bancos e sociedades de investimentos) da estrutura apropriada da dívida destinada a financiar diferentes tipos de activos de capital. Neste mundo com mercados financeiros, a incerteza é a maior determinante do curso do rendimento e do investimento. Daqui conclui Minsky:
“(...) stable growth is inconsistent with the manner in which investment is deter­mined in an economy in which debt-financed ownership of capital assets exists, and the extent to which debt financing can be carried is market determined. It follows that the fundamental instability of a capitalist economy is upward. The tendency to transform doing well into a speculative investment boom is a basic instability in a capitalist economy”[lxxxiv].
 
A hipótese da instabilidade financeira reside na endogeneização da estrutura financeira das empre­sas como causa de crises financeiras, na medida em que assumem dívidas, que pretendem pagar utilizando elementos especulati­vos que os incapacitam de servir a dívida. A subida das taxas de juro, a queda dos preços dos activos relativamente à dívida, o insuficiente «cash flow» gerado para fazer face às dívidas, geram a instabilidade financeira. O desemprego será gerado, nestas condições, pela queda do rendimento das empresas que diminui o investimento.
A interpretação de Minsky deve ser entendida como a formulação de uma nova teoria em que se retomam os aspec­tos negligenciados da teoria de Keynes, nomeadamente aqueles em que se enfatiza o carácter instável do investimento, não tanto pela tendência para a eficiência marginal do capital cair, mas porque a eficiência marginal é susceptível de revisões provocadas por avaliações decorrentes da activi­dade especulativa que provoca a subida da taxa de juro, tornando pouco rentáveis determinados projectos de investi­mento. Nesta linha interpretativa privilegia-se o carácter cíclico do investimento como a principal causa da queda cíclica do rendimento e, portanto, do emprego[lxxxv].
De certo modo Minsky tem razão ao preocupar-se com os prob­lemas cíclicos, e a pertinência é importante dada a situação de quase negação dos ciclos económicos que caracterizavam a teoria económica nos anos sessenta. Keynes não dera um destaque muito grande ao ciclo económico para além das notas do capítulo 22 na T. G., embora estivesse a pensar implicitamente sobre situações de crise de confiança que caracterizam o esgotar-se do «boom» económico. No «Treatise» Keynes atribui o ciclo aos movimentos da taxa de juro em torno da taxa natural wickselliana, explicando os desequilíbrios como a variabilidade da poupança e do inves­timento, ou das remunerações dos factores referentes ao output. Na Teoria Geral, o ciclo é devido às flutuações da eficiência marginal do capital, pelo que, aos elementos de regularidade do ciclo podem-se agregar os aspectos psicológicos da crise, caracterizados pela preferência pela liquidez em situação de incerteza que tornam o desemprego persistente. O desemprego pode acompanhar o ciclo, se o investimento se mantiver a nível baixo e, se a pro­pensão ao consumo gerada pela persistência do desemprego se mantiver baixa. A explicação teórica específica de Keynes é relativa à depressão como uma fase do ciclo. Nesse sentido, o longo período de pleno emprego é um facto que se explica pela existência de estruturas financeiras sólidas herdadas da grande depressão[lxxxvi].
A ruptura de Keynes com as visões do ciclo ligadas às flutuações do nível da taxa de juro resulta da admissão da instabilidade do investimento e da volatilidade da eficiência marginal do capital, que determinam a procura do capital de investimento. O investimento é em Keynes uma função do preço de oferta do capital, do juro e das expectativas a longo prazo. São estes três argumentos que explicam a variabilidade do investimen­to. Minsky refere exclusivamente a relação entre preço de oferta e o nível de juro. Para Keynes as causas que fazem variar a eficiência marginal do capital, caeteris paribus, são o colapso dos preços na bolsa e as expectativas de longo prazo, i.e. as vagas de confiança que são desvirtuadas pelas opiniões dos especuladores sobre o futuro da taxa de juro e o preço dos títulos e a confiança dos empresários sobre os rendimentos futuros produzidos pela utilização de um determinado bem de capital. Estes influenciam a procura de bens de investimento e a oferta de capital. Embora Keynes tenha escrito lembrando a importância de capitulo 12, que:
“(...)although the private investor is seldom directly responsible for new investment, nevertheless the entrepreneurs, who are directly responsible, will it finan­cially advantageous, and often unavoidable, to fall in with the ideas of the market, even though they themselves are better instructed”[lxxxvii].
 
Embora um colapso dos preços na bolsa causará uma mudança de expectativas. Se esta mudança afecta as expectativas de rendimentos futuros pode dar-se uma crise e não necessariamente a partir dos efeitos das variações da taxa de juro. Este é o ponto crucial da explicação de Keynes, que na minha opinião não é considerada na interpretação de Minsky. Para além de que Minsky afasta totalmente o problema do desemprego crónico de longo prazo implícito na ideia de equilíbrio de subemprego, concentrando-se exclusivamente nos aspectos cíclicos. Mas Minsky tem a minha simpatia porquanto enfatiza um aspecto central da teoria de Keynes que é a situação de incerteza que caracteriza a economia capitalista. A sua investigação sobre a importância dos mercados financeiros para o investimento, devia recuperar a doutrina social de Keynes, no sentido de atribuir maior importância a redistribuição do rendimento através da morte a longo prazo do rentier, assim como incorporar a possibilidade de esgotamento do sistema.
Conclusões
1. O resultado mais importante do estudo sobre a empresa na óptica macro-económica, é o de que o investimento influencia o rendimento e o emprego. Mas devemos encarar as expectativas dos rendimentos esperados como uma variável essencial examinada. A importância das alterações nas expectativas, deriva dos efeitos que estas mutações provocam sobre o desejo de produzir novos bens. Um efeito estimulante de preços maiores nas expectativas, não se deve a um aumento da taxa de juros, mas ao facto de se elevar a eficácia marginal de um volume dado de capital ou de a expectativa de uma descida no valor do dinheiro estimular o investimento; por consequência, o valor do dinheiro influencia o nível do emprego, pois eleva a curva de eficiência marginal do capital, deslocando a curva de procura de investimentos à alta.
2. Tendo determinado a influência que certas modificações de curto prazo exercem sobre as expectativas de longo prazo, diferentes das provocadas pela influência das modificações da taxa de juro, pode-se dizer que, em circunstâncias normais, as modificações nas expectativas, provocadas pelas mudanças no estado de confiança, exercem uma grande influência sobre a taxa de investimen­to.
3. A intervenção do Estado como agente catalisador do investimento, agente da confiança na credibilidade da informação, de recuperação dos ´animal spirits´ que animaram o crescimento capitalista do século XIX, não é apenas uma figura de retórica: é uma forma de tornar o cálculo provável mais fiável e a confiança do investidor mais razoável. O Estado deveria ser o garante do nível da despesa que assegure o pleno emprego - uma conclusão não apenas económica, de certo modo também moral, correspondendo à visão ética de Keynes.
Notas



[1]J.M. Keynes, CWJMK, vol.V, p. 179.


[i]Ver J.M. Keynes, CWJMK, vol. VI, p. 194 e seg. Ao suster a posição de que o banco central deveria assegurar todo o crédito necessário ao investimento, mediante uma redução da taxa de juro Keynes coloca-se na posição dos heréticos. Keynes define um herético Como "an honest intellectualist, who has the pluck to stick to his conclusions, even when they are surprising, so long as the line of though by which he reaches them has not been refuted to his own understanding. When, as in this case, his surprising conclusions are also of such kind that, if they are true, they may resolve many of the economic ills of suffering humanity, a moral enthusiasm exalts and strengthens his obstina­cy". Idem, p. 196.
[ii]O modo como os bancos distribuem as suas actividades em financeiras e industriais varia muito, e os bancos vem a primeira função como a função mais específica do sistema, minimi­zando a segunda função.
[iii]Idem, p. 312.
[iv]i) é mais fácil preservar a estabilidade que restaura-la rapidamente, logo a seguir a um sério estado de desequilíbrio. Neste caso operações de controlo em situação de instabilidade pode ir para além do controlo efectivo; ii) mesmo que estejam garantidas as condições de previsão para os gestores do sistema bancário, determinados factores não monetários causam instabilidade que é impossível de contrariá-los em tempo. É necessário um certo tempo para recuperar a estabili­dade; iii) Se existem forças políticas e sociais que causam mudanças espontâneas nas taxa de eficiência dos rendimentos monetários, o controlo do nível dos preços escapa ao controlo do sistema bancário. Do ponto de vista de Keynes, o poder efectivo do sistema é no sentido de prevenir forças que operam no sentido de mudanças induzidas.. Este pode provocar câmbios induzidos para equilibrar câmbios espontâneos, mas não pode controlar o tempo ou rota diária na direcção da nova posição de equilíbrio; iv) se o pais adere a um padrão internacional que é instável, é impossível preservar a estabilidade do nível de preços nacional face a esse e, mesmo se o padrão internacional é estável, será ainda impossível manter o nível de preços nacional estável quando face as mudanças na procura de capital, a taxa de juro nacional é diferente da taxa de juro internacional; v) mesmo quando o sistema bancário é suficientemente forte a fim de preservar o nível dos preços, este não consegue alterar o nível dos preços e estabelecer o equilíbrio a um novo nível sem retardo nem fricções.
[v]Idem.
[vi] Sobre isto Keynes sublinha.."In fact, however, experi­ence shows that, as a rule, the influence of the short-term rate of interest on the long-term rate is much greater than anyone who argued on the above lines would have expected. We shall find, moreover, that there are some sound reasons, based on the techni­cal character of the market, why it is not unnatural that this should be so. Idem, p. 316. Keynes baseia-se no trabalho de W.W Riefler " Money Rates and Money Markets in the United States", para inferir a veracidade desta sua ideia sobre a relação entre taxa de juro de curto e longo prazo, tomando em consideração o produto da média de 60 títulos para o longo prazo e uma média ponderada de vária taxas de curto prazo típicas, pelo que "the fact are undoubted. The effect of `cheap money` on the price of bonds is a common­place of the investment market Idem, p. 319.Keynes refere-se a ideia aparentemente ilógica que taxas de três meses tenham um efeito substantivo nos termos das taxas para empréstimos de 20 anos ou mais.
[vii]Idem, p. 322.
[viii]Idem, p. 322.
[ix]Idem, p. 323.
[x]Idem, p. 324.
[xi]Esta característica do mercado, a base de tantas perturbações, deve ser objecto de cura homeopática, defende Keynes. Uma das questões que Keynes acentuará posteriormente é o carácter antecipado das decisões a investir, mas na base de expectativas de longo prazo, onde contam os rendimentos perspectivos futuros que um determinado bem de capital proporciona. A taxa de juro influência indirectamente o investimento.
[xii]Idem.
[xiii]O banco central tem que estar preparado, dado a obstinação dos sentimentos especulativos, de satisfazer até a saturação os desejos de manter depósitos de poupança ou de exaustação da oferta de tais depósitos no caso contrário. Quando a taxa de juro dos depósitos de poupança está próxima de zero o ponto de saturação é alcançado Keynes defende como meio eficaz de regular as condições de crédito o método de operações de mercado aberto que levado `à outrance`:
“My remedy in the event of the obstinate persistence of a slump would consist, therefore, in the purchase of securities by the central bank until the long-term market rate of interest has been brought down to the limiting point..It should not be beyond the power of a central bank to bring down the long term rate of interest to any figure at which it is itself prepared to buy long-term securi­ties. Idem.
[xiv]Idem, p. 333.
[xv]Idem, p. 335.
[xvi]O único remédio para equilibrar objecti­vos divergentes por parte de diferentes países é criar um sistema de gestão supranacional, para o qual não existiam condições políticas, como a conferência internacional de 1933 vieram demostrar.
 
[xvii] Alternativamente, define-se a eficiência marginal do capital como a taxa de desconto que consegue igualar o valor presente da série de anuidades dado pêlos rendimentos esperados do bem de capital, durante o seu tempo de duração. Com estas definições podemos determinar as eficiência marginais de determinados tipos de bens. A maior dessas eficiências marginais, pode ser considerada como a eficiência marginal geral.
[xviii] Idem, p. 136.
[xix] Idem, p. 146.
[xx] Desenvolvendo a teoria das expectativas, Keynes agrupa as expectativas em dois grupos: i) as expectativas de curto termo, são as expectativas que se reflecte nas previsões dos produtores, considerando o tempo que decorre entre a iniciação da produção e as vendas actuais dos bens acabados. Estas expectativas se referem à produção de bens de consumo, enquanto que os produtores de bens de capital consideram as encomendas das empresas; ii) as expectativas de longo prazo se relacionam com as compras de bens de capital e se referem aos retornos esperados.
As realizações das expectativas devem ser consideradas na determinação de expectativas e acções subsequentes, pelo que o estado do output corrente depende das expectativas passadas. Uma mudança nas expectativas de curto prazo prova que pode ter sido errado iniciar a produção, embora uma vez que teve início a produção e que se incurriou em despesas, mas vale continuar.
[xxi] Idem, p. 141. Se a produção resultante do equipamento produzido na actuali­dade concorrer, durante a sua duração, com a produção resul­tante de equipamentos produzidos a seguir, a um custo de trabalho menor, pode-se vender a sua produção mais baratos. Se o preço da produção atingir um nível desejado está-se a considerar a possibilidade de preços monopolistas, mas Keynes não explora essa via, concluindo apenas que os lucros do empresário procedentes do equipamento novo e velho, medidos em dinheiro, reduzir-se-ão se toda a produção se tornar mais barata, supondo a procura constante.
[xxii] Polemiza sobretudo com Robertson, segundo o qual uma variação no valor do dinheiro apenas influencia directamente a taxa de juro, enquanto que para Keynes essa variação influencia a eficiência marginal do capital. O argumento de Keynes é de que os preços dos bens existentes ajustam-se sempre por si próprios às mudanças nas previsões relativas ao valor do dinheiro.
[xxiii] Idem, p. 143.
[xxiv] A este propósito cito aqui a crítica de Darby and Lothian sobre a incapropensão ao consumoidade de Keynes de distinguir entre taxas de juros reais e nominais, que o conduziram aceitar a caracterização da política monetária como "loose but ineffective", ver Darby M. e Lothian J.(1985), p. 71 e seguintes. Cito o próprio Keynes para desfazer esta dúvida " Indeed Professor Fisher's theory could be best re-written in term of " real rate of interest" which have to rule, consequently on a change in the state of expectation as to the future value of money, in order that this change should have no effect on current output", J.M. Keynes, " The General Theory", CWJMK , vol. VII, p. 143.
[xxv] Idem, p. 47
[xxvi] Idem p. 49-50.
[xxvii] Não pode ser omitido o facto que um equipamento actual pode não reflectir totalmente as expectativas passadas. No caso de excesso de equipamento fazer à procura, os rendimentos futuros esperados que levaram à decisão de adquiri-lo determinam decisões presentes de menor produção, o caso complica-se se enfrentarmos um processo de obsolescência tecnológica para equipamentos dura­douros.
[xxviii] Idem p. 50.
[xxix] "cannot be checked in the light of realized results “. Idem, p. 51.
[xxx] Keynes escreve: "By very "uncertain" I do not mean tha same thing as " very improbable". Esta advertência deriva-se do facto de este ter desenvolvido um conceito de probabilidade no ´Trea­tise on Probability´, que permite extrair de um argumento um grau de veracidade através da observação dos factos.
[xxxi] Nesse sentido a bolsa se transforma, segundo Keynes, na Nemesis dos comportamentos aberrantes. Se a bolsa for con­siderada como uma instituição cuja finalidade social é guiar novos investimentos por caminhos mais produtivos, em termos de rendimento social, então ela deveria ser reformada com o fim de restituir o investimento de longo prazo.
[xxxii] Idem, p. 162-163.
[xxxiii] Existem empresas cujo rendimento provável está determinado pêlos rendimentos do futuro próximo. Existem investimentos de longo prazo que podem ser sujeitos a compromissos entre as partes interessadas, como no caso da construção de habitação. Um outro caso o constituem os investimentos de longo prazo do sector público, que garante os rendimentos dada a posição de monopólio que ocupam, determinando as margens necessárias ou estipuladas na consecução desses rendimentos, para além de que baseiam-se em necessidades humanas crescentes, como a energia, a agua, os transportes, as comunicações, os serviços públicos. Por último, existem investimentos do sector público com carácter social, independentemente da sua produtividade comercial, onde o cálculo dos rendimentos não necessariamente iguala a taxa de juro, embora esta última possa ser importante no papel sobre a determinação do volume de operações de inves­timento que possa suportar.
[xxxiv] G.L. Schackle. " New Tracks of economic Theory, 1926", in Modern Economic Thought, ed. Sidney Wientroub, Philadeldelphia, Universi­ty of Pennsylvalia Prees, 1977, p. 37.
[xxxv] G.L. Shackle(1956), " Keynes and the Nature of Human Af­fairs", in John Cunningham Wood(ed.), " John Maynard Keynes: Critical Assessments", Croom 1977, p. 37.Helm, London & Camberra, Vol.2, pp. 329-241, citado in p. 331.
 [xxxvi]G.L.S. Shackle(1956), " Keynes and the Nature of Human Af­fairs", in John Cunningham Wood(ed.), " John Maynard Keynes: Critical Assessments", Croom Helm, London & Camberra, Vol. 4, pp. 329-241, citado in p. 330.
[xxxvii] Idem, p. 331.
[xxxviii] Idem, p. 331.
[xxxix] Idem, p. 333.
[xl] O tipo de título que Keynes tinha em mente são as obrigações do tesouro de longo prazo, Consols, que pagavam um rendimento fixo perpétuo. Este dividendo pago anualmente, sobre o valor inicial, constitui a taxa de juro dos títulos.
[xli] Idem, p. 335.
[xlii] Idem, p. 336.
[xliii] Idem.
[xliv] Idem.
[xlv] Idem, p. 339.
[xlvi] Idem, p. 340.
[xlvii] G.L.S. Shackle, " Keynes and Today`s Establishment in Econom­ic Theory: A View, in John Cunningham Wood(ed.), " John Maynard Keynes: Critical Assessments", Croom Helm, London & Camberra, Vol. 4, pp. 1-6, citado p. 4.
[xlviii] Compare-se G.L. Shackle, "Keynes and Today`s Estableshment in Economic Theory: A View, p. 5 in John Cunningham Wood(ed.), " John Maynard Keynes: Critical Assessments", Croom Helm, London & Camberra, Vol. 4, pp. 1-6.
[xlix] Idem, p. 6. ERNIE: Electronic Random Number Indicating Equip­ment.
[l] Num outro artigo Shackle põe o problema de outro modo: " All problems are solvable, the characteristic stance of our civilisa­tion afflicts us with a terrible myopia. If all problems are to be solvable, we must be carefully tailored to fit our assumed omni-competence. The task which suits us, which we can do with astounding ingenuity and surprising effect, is that of analysis, the application of reason to the dismemberment of a body of information declared or assumed to be self-sufficient, and its re-constitution into a prescription for conduct. It is the self-sufficiency of such supposed bodies of information which removes them so immeasurably far from the harsh truth of things", G.L.S. Shackle, " Keynes and Today`s Establishment in Economic Theory: A View, in John Cunningham Wood(ed.), " John Maynard Keynes: Critical Assessments", Croom Helm, London & Camberra, Vol. 4, pp.1-6, citado p. 1.
[li] J.A. Kregel, " Economic Methodology in the Face of Uncertain­ty: The Modelling Methods of Keynes and the Post-Keynesians", p. 180, in John Cunningham Wood(ed.), " John Maynard Keynes: Criti­cal Assessments", Croom Helm, London & Camberra, Vol. 4, pp. 180-197.
[lii] J.M. Keynes , CWJMK , vol. XIII, p. 408-9.
[liii] Kregel tem razão a colocar isto em evidência. Na Teoria Geral, Keynes deixa claro nos capítulo 11 e 12 o papel das expectativas no incentivo ao investimento, não acontecendo o mesmo com a função consumo. Nos `drafts` de preparação da Teoria Geral e nas aulas de 1933, Keynes introduz as expectativas como um argumento da função consumo: C=f(E,Y). Ver J.M. Keynes , CWJMK , vol. XIII, pp. 441-42.
[liv] J.A. Kregel, " Economic Methodology in the Face of Uncertain­ty: The Modelling Methods of Keynes and the Post-Keynesians", p. 183, in John Cunningham Wood(ed.), " John Maynard Keynes: Criti­cal Assessments", Croom Helm, London & Camberra, Vol.4, pp. 180-197.
[lv] J.M. Keynes , CWJMK , vol. XIV, p. 397.
[lvi] J.M. Keynes , CWJMK , vol. XIV, p. 180 e pp. 182-83..
[lvii] J.A. Kregel, op. cit. , p. 186.
[lviii] J.A. Kregel, " Economic Methodology in the Face of Uncertain­ty: The Modelling Methods of Keynes and the Post-Keynesians", p. 187, in John Cunningham Wood(ed.), " John Maynard Keynes: Criti­cal Assessments", Croom Helm, London & Camberra, Vol. 4, pp. 180-197.
[lix] Idem, p. 191.
[lx] J.M. Keynes , " The General Theory", CWJMK , vol. VII, p. 162-163.
[lxi] Idem, p. 249.
[lxii] A. Meltzer, Keynes`s Monetary Theory, Cambridge University Press, 1988, pp. 284-85.
1 Essses trabalhos são conhecidos a partir de 1975, volumens XIII e XIV e 1978, volumen XIX, das CWJMK, editados por D. Mog­gridge para a Royal Economic Society.
[lxiv] P. Davidson, " Reviving Keynes`s revolution", Journal of PostKeynesian Economic Journal, 6, Sommer, p. 561-575, citado in A. Meltzer, Keynes`s Monetary Theory, Cambridge University Press, 1988, p. 285.
[lxv]J.M. Keynes , CWJMK , vol. XXIX, p. 293-294.
[lxvi]Ver Metzler, op. cit. p. 286.
[lxvii]J.M. Keynes , " The General Theory", CWJMK , vol. VII, p. 229.
[lxviii]Ver J.M. Keynes , " The General Theory", CWJMK , vol. VII, p. 234.
[lxix] P. Davidson, " Keynes`s Finance Motive”, in John Cunningham Wood(ed.), " John Maynard Keynes: Critical Assessments", Croom Helm, London & Camberra, Vol.3, pp. 383-401, citado p. 383.
[lxx] Idem, p. 384.
[lxxi] J.M. Keynes , " The «Ex Ante Theory of the Rate of Interest", CWJMK , vol. XIV, pp. 215-223, citado em pp. 220-221.
[lxxii] Carta de Keynes ao Times, 18 April 1938, citado por Davidson, in op. cit., pp. 384-385.
[lxxiii] P. Davidson, op. cit., p 393.
[lxxiv] Idem,. p. 392.
[lxxv] J.M. Keynes , op. cit. CWJMK , vol. XIV, P. 222.
[lxxvi] Podemos desculpabilizar Davidson por não ter conhecido em 1965, quando escreveu o artigo em que começa a debater o proble­ma, a publicação dos trabalhos desconhecidos de Keynes, publica­dos no vol. XXIX. Minsky também incorpora o motivo de financia­mento na função de procura. Este escreve essa função como M=M1+M2+M3-M4 =L1(Y)+L2(r,Pk)+L3(F3)-L4(NM). Onde F é o argumento de L3 representando o motivo finanças. Minsky considera a existência dos preços dos activos de capital como argumento da função L2, pois segundo ele Keynes descura a sua importância, incorporando-os indirectamente através da taxa e juro r. A função L4 tem como argumentos os chamados «near money», que actuam como substitutos do dinheiro no curto prazo. Ver H. P. Minsky, John Maynard Keynes, Columbia University Press, 1975, pp. 75-76.
[lxxvii] Em carta a E. S. Shaw: J.M. Keynes, CWJMK, vol. XXIX, p. 282. Aliás, a mesma ideia encontra-se no artigo para The Economic Journal, June 1938, publica­do no vol. XIV, pp. 229-233: " It appears, unfortu­nately, that in endeavouring to build a bridge between my «demand for cash» approach and the «loanable funds» approach(which is some sort of hotch-potch between cash and saving), I have only managed to reinforce this confusion", p. 229. No Treatise Keynes trata o motivo finanças como circulação financeira, a ser financiada com os depósitos de poupança.
[lxxviii] Devemos desde já admitir que mais que uma interpretação de Keynes trata-se de uma evolução pós-keyne­siana, onde ultimamente também se tem vindo a privilegiar a obra de Kalecki.
[lxxix] H.P. Minsky, " The Financial Instability Hypothesis: An Inter­pretation of Keynes and an Alternative to «Standard» Theory", p. 282 in John Cunningham Wood(ed.), " John Maynard Keynes: Criti­cal Assessments", Croom Helm, London & Camberra, Vol. 4, pp. 282-292.
[lxxx] Idem, p. 283.
[lxxxi] Idem, p. 284.
[lxxxii] Idem, p. 286.
[lxxxiii] Em Keynes o preço das acções e obrigações pode também reflec­tir o peso das convenções utilizadas na antecipação dos mercados dos títulos. Nisto viu Keynes um grande elemento de instabilidade do investimento. Nesse sentido fala da bolsa como uma actividade de casino e não de cálculo racional das actividades das empre­sas.
[lxxxiv] Idem, p. 288.
[lxxxv] Nos posteriores desenvolvimentos realizados por Minsky, este afirma que a conduta das economias capitalistas tende previsto como normal que o movimento cíclico não seja anómalo, mas caracterizado pela inflação, perturbações financeiras, desemprego crónico e instabilidade nas relações de troca internacionais. Nesta reinterpretação da sua hipótese de instabilidade financeira, Minsky distancia-se das raízes keynesianas para colocar-se mais numa perspectiva kaleckiana. Ver H. Minsky, " The Financial Instability Hypothesis: A Restatement, in P. Arestis e T. Skouras, Post Keynesians Econom­ic Theory: a Challenge to Neo Classical Economics, Whaetsheaf Books, Sussex, M.E. Sharpe, Inc. Armonk, New York, 1985, pp. 24-55.
[lxxxvi] É interessante a visão de Minsky no sentido que o período posterior a segunda grande guerra caracterizou-se por uma estabilidade das estruturas financeiras, o que culmina com o «credit crunch» de 1966, pelo que a recente instabilidade financeira permite pensar as crises financeiras como sistémicas e não como casualidades.
[lxxxvii] J.M. Keynes, " The General Theory", CWJMK , vol. VII, p. 315, nota 1.
 

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Mario Gómez Olivares

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