Se prevé una devaluación controlada hasta los $4. La clave: que el BCRA logre mantener las tasas de interés por encima de las expectativas de devaluación.
Para el año 2009, la intención del gobierno de Cristina es que el dólar siga aumentando (ya está en $3,45), y que para fines de dicho año haya llegado por lo menos hasta $3,80 (y si es posible hasta $4). Por supuesto que este techo puede llegar a subir, siempre en la medida de que nuestros socios comerciales (Brasil principalmente) deprecien aún más sus respectivas monedas frente al dólar.
Pero la cuestión es el cómo, es decir, la forma en que el BCRA va a perseguir este objetivo, si con una política gradual (como está haciendo ahora) o una del tipo shock (depreciación fuerte de una sola vez). Ambas tienen sus riesgos, pero indudablemente el Central va a intentar primero la gradual, es decir, darle continuidad a lo que hoy se está haciendo.
De esta forma, la entidad comandada por Redrado va a seguir de a poco corriendo el techo de la banda de flotación del dólar norteamericano, (hoy en $3,45), porque observa que el nivel de actividad interno se ha desacelerado bastante, lo que permite dejar subir el precio del dólar en nuestro país sin que se genere casi nada de inflación adicional.
Sin embargo, estas expectativas depreciatorias que el BCRA ha venido fomentado en los últimos 2 meses ya han sido convalidadas por el mercado, y por lo tanto, el dólar es visto para 2009 como un producto generador de ganancia de capital (se compra a un determinado precio hoy para venderlo luego más caro), y por lo tanto va a pasar a competir con otros instrumentos financieros generadores de renta, ya sea tasa de interés (depósitos bancarios) o tasa interna de retorno (títulos con cotización bursátil).
Este último aspecto (rentabilidades comparadas) complejiza la cuestión, generando un camino riesgoso de seguir, dentro de una política depreciatoria gradual, que es la que hoy el mercado espera.
Pero antes de ahondar en este tema, hay que destacar que la Administración K hoy está muy entusiasmada con esta idea depreciatoria del peso, ya que observa que nuestro tipo de cambio real se ha deteriorado mucho, en especial con Brasil, nuestro principal socio comercial, lo que les permite hoy a los exportadores brasileños ser más competitivos que los argentinos (ver cuadro 1). Y como el Señor y la Señora K son ultra-pro-industria nacional, se han dado cuenta que no queda otra que atender urgente el reclamo de la UIA de un dólar más alto.
Cuadro 1: Devaluaciones comparadas de distintas monedas frente al dólar.
Fuente: Abeceb.com
En el cuadro 1 vemos que la Argentina (en el último semestre) ha depreciado su moneda sólo un 14% frente al dólar, cuando por ejemplo Brasil y Chile (dos importantes socios comerciales) lo han hecho en un porcentaje mucho mayor (53% y 32% respectivamente), lo que ha empeorado nuestro tipo de cambio real bilateral con ellos, es decir nuestra competitividad comercial.
Y a este problema, el matrimonio K lo nota y lo entiende perfectamente, y presiona al BCRA para que imite a chilenos y brasileños en su tarea depreciatoria, pero de a poquito… aprovechando que la inflación argentina se está desacelerando.
El gráfico 1 muestra el mismo fenómeno de caída de la competitividad (pero por el lado del tipo de cambio real multilateral, es decir contra una canasta de monedas, no sólo el dólar), debido a que la alta inflación argentina se ha ido devorando el aumento nominal del dólar de fines de la Convertibilidad, perjudicando la rentabilidad exportadora y amenazando a nuestra industria nacional que compite con la importación.
La UIA entonces presiona, y el matrimonio K ha decidido consentir, ya que no le queda otra, a pesar de que aún estamos en materia de competitividad un 50% por arriba de la Convertibilidad (en el gráfico 1 se observa que hoy el valor del índice está en 151 versus 100 en la época de Menem), lo que no es poca cosa.
Gráfico 1: Tipo de cambio real multilateral (en picada, pero aún 50% superior al de la Convertibilidad)
Fuente: Abeceb.com y BCRA
La clave: tasas de interés por encima de expectativas de devaluación.
Sin embargo, decíamos párrafos más arriba que existían algunos riesgos en la estrategia de depreciación gradual que busca Cristina, ya que, al transformarse el dólar en un activo de renta variable, va a ser clave mantener un nivel de tasas de interés elevado, que supere la expectativa de devaluación (la rentabilidad esperada de comprar dólares) que hoy tiene el mercado ($4 por dólar para diciembre de 2009 –ver gráfico 2-); de lo contrario, lo único que se estaría gestando es una “bomba de tiempo”, que estallaría en algún momento del 2009, ya que si las tasas de interés pasivas (o sea la rentabilidad de mantener $ en vez de U$S) fueran inferiores a las expectativas de devaluación, el mercado esperaría ganar más en un año con el dólar que depositando pesos en el mercado financiero local, y de esta forma los operadores se dolarizarían rápidamente, originando una corrida cambiaria compleja, que en Argentina nunca se sabe donde puede terminar.
Gráfico 2: Expectativas de devaluación (el mercado del dólar a futuro, con $4 para diciembre de 2009).
Fuente: Abeceb.com
Pero tampoco hay que alarmarse demasiado, el BCRA hoy es plenamente consciente de este peligro y va a mantener las tasas de interés pasivas del mercado por encima de las expectativas de devaluación (de aproximadamente 15% para 2009, o sea la diferencia entre un dólar a $3,45 hoy y a $4 para fines de 2009).
El tema es que esto va a implicar mantener tasas de interés altas (como mínimo del 20% anual para depósitos y del 30-35% anual para créditos), que va a jugar en contra de la intención del gobierno de reactivar rápidamente el consumo y la inversión, más allá de que funcionen bien o no los créditos de fomento que ha lanzando Cristina en las últimas semanas (para autos, turismo, capital de trabajo, exportaciones, etc.).
De hecho en los gráficos 3 y 4 podemos observar que ya en estos momentos las tasas de interés están bastante altas (tasa BADLAR –tasa pasiva de referencia- en 18,4% y tasa de préstamos a empresas –tasa activa- en un 29%), por toda la desconfianza y salida de capitales que ha generado la crisis internacional, y desgraciadamente estos son los niveles de tasas que el BCRA debería mantener durante el 2009 para que el dólar pueda subir ordenadamente hasta los $4 y que no haya una crisis por el lado cambiario.
Y como sin dudas estas tasas conspiran contra una reactivación rápida de la economía, el gobierno se enfrenta a un importante dilema de política económica ¿depreciación ordenada del dólar o salida más rápida de la recesión? Sin embargo, por todo lo que vienen dejando entrever Cristina y su equipo, sin dudas la decisión ya está tomada: se va a elegir depreciar nuestra moneda frente al dólar aunque la economía se reactive más lentamente, ya que se descuenta que de todas formas, con tasas de interés bajas, dado el contexto internacional sumamente desfavorable que se enfrenta, la economía no se reactivaría rápidamente de modo alguno con tasas de interés bajas.
Gráfico 3: Niveles actuales de tasas de interés pasivas
Fuente: Abeceb.com
Gráfico 4: Niveles actuales de tasas de interés activas
Fuente: Abeceb.com
En síntesis, para 2009 se espera un dólar subiendo gradualmente hasta llegar a los $4 para fin de año (siempre que los brasileños no sigan devaluando), tasas de interés altas y bajo crecimiento de la economía; de ahí que se entienda mejor el por qué de semejante plan de obra pública del gobierno (el de los $120.000 millones) y el por qué de la inesperada estatización del sistema jubilatorio: la posta del crecimiento la va a llevar en 2009 el gasto público, ya que el consumo y la inversión van a estar “planchados”, en buena medida debido a las altas tasas de interés esperadas.
Y aparte es año electoral, sin dudas el gasto público va a ser el sostén de la demanda agregada y también de las esperanzas políticas de Cristina de hacer una buena elección legislativa.
